——基于高管激励的调节作用

杨玉丹   朱灵通  浙江科技学院

摘要：本文以2009-2020年我国沪深A股制造业上市公司为样本，研究国际化程度对企业绩效的影响，考察高管激励方式在两者之间的调节效应，并基于产权性质的不同作进一步检验。结果表明：在总样本中，国际化程度与企业绩效之间为U型关系，且高管薪酬激励与股权激励对两者关系均具有正向的调节作用；进一步研究发现，在国有企业样本中，薪酬激励可以正向调节国际化程度与企业绩效间的关系，股权激励不能发挥调节作用；在非国有企业样本中，薪酬激励与股权激励都可以正向调节国际化程度与企业绩效间的关系。据此，本文提出用长远的眼光看待国际化经营战略、建立科学的高管激励机制的建议。

关键词：国际化程度；企业绩效；高管激励；股权激励；薪酬激励

一、 引言

在经济全球化和竞争全球化的时代背景下，国际化是现阶段中国企业追求竞争优势的重要发展战略，越来越多的中国企业顺应时代趋势，响应“一带一路”战略，走出国门开拓国际市场。尽管联想、华为、海尔等企业通过国际化战略显著提高了企业绩效，但也有很多企业因为战略失误而折戟海外，使企业蒙受重大损失。所以，国际化经营会给企业的绩效带来何种影响？是促进、抑制还是更为复杂的非线性影响关系？国内外有大量学者对国际化程度和企业绩效的关系进行了研究，其中Grant（1987）等认为企业的国际化战略有利于在国际市场上实现规模经济或范围经济，从而正向影响企业的业绩水平；Katrishen、Scordis（1998）等认为由于国际化管理的复杂性会造成企业运营成本的急剧攀升，进而对企业绩效造成消极影响。Lu和Beamish（2001）等虽然认同国际化战略可以给企业带来诸多潜在利益，但同时也承认，在获得国际化收益之前，企业需要经历一个付出与学习的过程，即两者之间表现为U型关系；而Brock、Ysffe和Dembovsky（2006）使用分层回归分析了76家美国公司和13家英国公司的数据，认为两者之间的关系用倒U型来表示更为恰当；Contractor（2003）、吴晓波（2011）等考虑到企业国际化不同阶段的不同特征，认为国际化与企业绩效之表现为S型关系。可见，学者们关于国际化程度对企业绩效影响的研究结论丰富，但目前并没有达成统一意见，且以往学者大多局限于国际化程度与绩效两者之间的关系，没有考虑其他因素的影响，更少有学者研究高管激励在两者之间发挥的调节作用，这也为本文的研究提供了一个契机。在现代企业中，委托代理问题一直是公司治理领域的研究热点，而有效的高管激励机制可以缓解所有权与经营权相分离引发的委托代理问题，激发高管人员工作的积极性，改善企业的绩效水平。鉴于此，本文在研究国际化程度对企业绩效的影响时，加入高管激励这一调节变量，并结合企业的产权性质，进一步研究这种调节效应在国有企业和非国有企业中是否存在差异。本研究对上市公司尤其是其中的制造业公司在推进国际化战略时制定科学合理的激励机制、提升国际化经营绩效水平有着重要的现实意义，并可为产权性质不同的企业提供差异化的参考意见。

二、 理论分析与研究假设

（一）国际化程度与企业绩效

国际化经营具有动态化特征，企业国际化不同阶段的特征不同，国际化程度对企业绩效影响的表现形式也有所差异。在国际化的初级阶段，企业需要学习国际市场知识、调整自身销售渠道和组织框架，企业的市场开拓能力、运营能力、供应链管理能力等都面临着重大考验，成本也随之急剧攀升。此时，国际化所带来的收益可能不足以弥补国际化扩张的新进入成本，从而对企业绩效产生负向影响。随着国际化程度的进一步加深，企业的规模效益与范围效益逐渐凸显，国际化经营带来的收益逐渐覆盖成本，企业绩效表现会得到显著改善（李娟、马慧敏，2017）。因此，本文提出以下假设：

假设1：企业的国际化程度与企业绩效之间呈U型曲线关系。

（二）高管薪酬激励的调节作用

相较于注重企业长期发展能力的股东，高管任职期限较短，一般只关心企业在其任期间的绩效水平，所以可能更青睐可以带来稳定收益的项目。如果不引入科学合理的激励机制，高管往往会追求稳定的业绩，不愿意投资那些风险高、周期长、所需资金大的项目，即使这些项目从长远角度看对于企业发展具有重要的战略意义，更不会利用自己的专业技能帮助企业在国际市场中分散风险和提高盈利能力。根据激励理论，我国高管大多仍处于财富积累的阶段，对货币资金性质的薪酬激励较为敏感（段海艳，2017），因此，运用高管薪酬激励手段，不仅在一定程度上可以降低高管担心国际化进程不顺利而给个人收益带来风险的忧虑，缓和股东和高管的利益冲突；而且会更大限度的激发高管的工作积极性，提高管理效率，进而改善企业的绩效水平。因此，本文提出以下假设：

假设2：薪酬激励对国际化程度与企业绩效之间的关系具有正向调节作用。

（三）高管股权激励的调节作用

股权激励作为具有长期效应的激励手段，将高管自身利益与企业的盈利能力相连，高管为了使手中所持股权的价值达到最大化，工作积极性会被有效激发，把为企业创造价值看成自我价值实现的重要途径，从而更积极的为企业创造利润，且持有股权的高管在一定程度上与股东的利益趋于一致，更看重企业的长期效益，很大程度上可以规避高管为谋求短期盈利目标而不顾长远发展的短视行为，促使其选择有利于企业可持续发展的风险性项目，进而改善企业的绩效水平。

我国资本市场上存在国有企业和非国有企业两种产权性质不同的企业，这两类企业的经营目标与公司治理制度存在一定差异。国有企业肩负国家使命，管理者不仅担负着提升企业绩效的职责，也要考虑社会效益，承担起改善民生的职责（姜付秀等，2014），从而偏离了企业价值最大化的目标，导致在国有企业中高管的努力程度与企业的绩效表现之间的关系更加模糊。且国有企业由于其特殊的所有权属性，在对管理者使用股权激励方案时更为谨慎，审批手续也更为复杂，管理者拥有的股份较少，可能会难以发挥出预期效果。最后，与非国有企业不同的是，国有企业管理者有向政府部门流动的机会，这将为他们带来更高的货币、非货币收益。所以，从长远角度出发，国有企业管理者可能更倾向于晋升激励和薪酬激励。这些因素使国有企业高管股权激励与企业绩效之间的关系更加具有不确定性，从而导致在国有企业的国际化进程中，股权激励无法有效调节国际化程度与企业绩效之间的关系。

基于上述分析，本文提出以下假设：

假设3：在不考虑企业产权性质的情况下，股权激励对国际化程度与企业绩效之间的关系具有正向调节作用。

假设3a：在非国有企业中，股权激励对国际化程度与企业绩效之间的关系具有正向调节作用。

假设3b：在国有企业中，股权激励对国际化程度与企业绩效之间的关系没有调节作用。

三、 研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2009-2020年沪深A股制造业上市公司作为研究样本。数据主要来源于国泰安数据库和WIND数据库。其中，国际化程度（FETS）来源于WIND数据库，其他数据来源于国泰安数据库。为减少误差，本文对样本数据进行如下处理：（1）剔除ST和*ST的公司样本；（2）剔除金融行业上市公司；（3）为了避免极端值对研究结果可能造成的潜在影响，本文对所有变量按1%的比例进行Winsorize处理；（4）对除年份外的所有变量进行中心化处理。最终获得12465个数据作为样本，其中，国有企业样本数为3726，非国有企业样本数为8739，本文采用Stata16.0对相关数据进行实证分析。

本文选取2009-2020年制造业上市公司的数据进行实证研究，主要原因一是制造业是我国较早开展国际化运营的行业，其总体波动不大，各项经济指标比较平稳；二是在我国上市公司中，制造业企业的数量最多，大样本数据的实证结果相对比较准确。综合以上两方面因素，本文选择了制造业作为实证研究对象。

（二）变量定义及测量

1.因变量

本文采用托宾Q值来衡量企业绩效，该值可以不仅可以全面体现企业的财务状况和运营状况，还可以预测企业成长性，在国际上被广泛使用。

表1  变量定义

2.自变量

根据现有文献，大多数学者在实证研究中采用海外业务收入占总收入的比重或海外资产、雇员所占比重等指标来衡量国际化程度。由于中国证监会要求上市公司在企业财务报告中披露的信息有限，大多数企业并未对海外员工占总员工比例等特定信息做出专门披露，故出于数据可得性和可信度方面的考虑，本文以海外业务收入占总收入的比例表示国际化程度。

3.调节变量

本文将高管激励按激励的时效性分为高管薪酬激励与高管股权激励，以薪酬激励表示短期激励手段，以股权激励来表示长期激励手段。其中，以高管薪酬的自然对数来衡量高管的薪酬激励，以高管持股数与总股数的比例来衡量股权激励。

4.控制变量

根据以往文献，本文选取股权集中度、企业规模、企业年龄、营销强度、董事会规模、偿债能力、研发强度、年度作为控制变量。各变量的选取及衡量方式如表1所示。

（三）模型构建

首先，为了检验国际化程度与企业绩效之间是否为U型关系，建立如下多元回归模型对假设1进行验证：

四、 实证研究

（一）描述性统计

为对各变量的相关特征进行初步了解，本文对各变量进行了描述性统计分析，具体结果如表2所示。从企业绩效（TC）来看，我国制造业上市公司托宾Q的均值在2.582左右，最小值为0.879，最大值为9.890，标准差为1.677，大多企业的价值存在高估现象且发展水平参差不齐。从国际化程度（FETS）来看，样本企业的国际化程度的平均值为21.50%，最小值为0.00，最大值为91.74%，标准差为0.23，说明样本企业的国际化程度存在较大差异。但是，总体来看，我国制造业上市公司的国际化水平不高，尚处于国际化的初级阶段。从薪酬激励（MXC）来看，样本企业高管薪酬的对数的平均值为15.27，最小值为13.50，标准差为0.72，表明我国高管的薪酬差异较大，但是整体水平较高。从股权激励（GCB）来看，样本企业高管持股比例的最小值为0.00，最大值为69.48%，平均数为15.93%，说明我国很大一部分比例的制造业上市公司都有高管持股的激励政策，但具体的比例在不同的企业中表现差异明显。

表2 全样本描述性统计

（二）多元回归分析

表3 国际化程度对企业绩效的影响

表4 薪酬激励对国际化程度与企业绩效的调节效应

注：*** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1，括号内为t值。

3.股权激励对国际化程度与企业绩效的调节效应

表5 股权激励对国际化程度与企业绩效的调节效应

（三）稳健性检验

为了确保本文实证结果的可靠性与准确性，本文进行如下稳健性检验：（1）替换被解释变量的指标。用总资产收益率（ROA）代替TC作为衡量企业绩效的指标，再次利用固定效应模型进行回归；（2）缩短时间长度。我国于2013年正式提出“一带一路”倡议，本文参考王雄元、卜落凡（2019）的做法，为将本文的研究置于“一带一路”倡议的背景下，对2013年及之后的样本进行回归，所得结论与前文基本一致。

五、 结论与建议

本文得出以下主要结论：总样本中，我国制造业上市公司国际化程度对企业绩效的影响表现为先抑制后促进的U型曲线关系，且高管薪酬激励与股权激励对两者之间的关系均具有正向的调节作用；在非国有企业中，薪酬激励与股权激励都可以正向调节国际化程度与企业绩效之间的关系；在国有企业中，薪酬激励可以正向调节两者间的关系，但股权激励不能发挥调节作用。

基于以上结论，本文提出如下建议：一方面，企业应用长远的眼光看待国际化经营战略。国际化经营并不一定在短时间内就可以收获良好的绩效表现，在国际化的初期阶段，企业的国际化成本难以避免会对绩效产生消极影响，这时企业不能只注重一时的得失，需要不断创新和学习提高自身核心竞争力，逐步获得规模经济和范围经济效应，收获较高的国际化收益。另一方面，企业应建立科学的高管激励机制。企业在设计高管的激励机制时，应结合自身的实际情况设计合理的激励组合，兼顾对高管人员的短期激励和长期激励。对于非国有企业，既要善于利用薪酬激励，让高管及时感受到企业的绩效表现与个人利益息息相关，也要合理利用股权激励等长期激励手段将高管利益与企业长期发展水平相结合，避免高管的短视行为。对于国有企业，高管激励机制的重点可以是设计差异化的薪酬激励制度，激发高管人员的主观能动性。此外，国有企业应优化股权激励制度，适当提高国有企业高管的持股比例，在合理范围内简化股权激励审批的流程，提高股权激励实施的可行性和及时性，有效调动高管人员的积极性。

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