融资结构对西部民营企业创新效率的影响

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融资结构对西部民营企业创新效率的影响

2021-10-14 17:20 来源：www.xdsyzzs.com 发布：现代商业阅读：次

韩思雨西安财经大学

摘要：本文以西部民营企业为样本，分析了民营企业融资现状，通过DEA 模型及样本民营企业数据，考察了不同融资结构对西部民营企业创新效率的影响，并分析东部民营企业数据与其对比，探究推动西部民营企业创新效率的措施，给予针对提高西部民营企业创新效率的政策建议，以实现西部民营企业的长远发展。

关键词：融资结构；民营企业；创新效率

一、引言

我国民营经济自改革开放以来取得了巨大的成就。现今,民营经济在整体国民经济中占据的比重在稳步增大,这必将让民营经济为进一步提升民营经济发展创新活力提供重要支撑。在改革开放的1978年，我国个体工商户不超过20万户，其中私营企业还无萌芽；到了2017年，个体工商户、私营企业数量规模分别扩大为6579.37万户、2726.28万户。我国规模以上公企业专利申请、专利发明申请和有效发明专利数目分别增长至81.70、32.06和93.40万件，反映出民营企业已经逐渐作为技术创新的中流砥柱了。

企业社会融资形式主要有内部融资和外部融资。内部企业融资常见的融资形式为国有企业折旧基金和企业留存资本收益;外部企业融资主要包括私募债券基金融资和私募股权基金融资。无论融资渠道如何多样，创新仍然是推动技术发展的核心要素。科学的融资会降低企业融资成本，提升自身创新效率。故本文基于构建创新效率与融资结构关联模型，依托我国西部大开发政策导向，对比不同融资结构对西部民营企业创新效率的影响，并借鉴东部沿海等经济发达地区民营企业融资结构体系，对我国西部地区民营企业提高其创新效率拟定对策。

二、文献综述

（一）民营企业融资现状

当前我国大部分民营企业在创业初期阶段的资金来源基本依靠自我原始积累，而当其发展为资本密集阶段时，外部融资的对接就变得势在必行。但民营企业贷款难以避免的被“所有制歧视”和“规模歧视”影响(申跃,2005)。虽然当前民营经济所占全国经济比重逐步提升,但在供给侧改革的背景下，国有企业结构调整、降低金融风险和不良贷款比例仍为国有银行放款的重点照顾对象，民营企业从国有银行可实际获得贷款额规模仍然有限，容易获得贷款的为多为中大型独立核算企业。加上不同区域经济发展水平不一，区域经济及产业发展方针存在较大差异，造成东中西部地区创新模式和效率存在差别（钱丽等，2019）。西部民营企业因规模小、资金匮乏、管理能力差等限制因素,让其从我国市场中获取融资困难重重（刘次邦，2002）。加上西部民营企业本身融资渠道单一，还存在政策或制度环境等外力的阻碍。相比东都地区，西部非国有经济体获取金融机构的贷款占比很低，资产负债普遍居高不下, 对金融机构依赖度很高，若金融机构收缩信贷将导致贷款满足率降低(王新红等,2006)。而东部地区经济相对发达, 民间资金充裕, 民营企业自有储蓄资金多和民间借贷可提供保障,民间借贷体系也十分完善, 缓解了民营企业贷款难的问题。还可以凭借其有利的区位优势,削减对银行信贷的依赖度。此外，为了应对全球企业的竞争, 国家要以大企业集团为重点依托, 放贷等政策扶持资金优先向大企业聚集，大部分资金配置倒向东部地区。可见相比东部沿海地区，西部民营企业发展愈加困难。

（二）融资结构研究综述

近些年来，广大学者重点就融资结构影响因素及其特点，还有对企业经济效益等方面展开了研究。Modigliani和Miller(1958)提出了MM定理，学术界将其作为企业融资结构的早期重要成果。Myers和Majluf（1984）首次明确提出了排列优序的可融资理论,将企业的可融资金按优先顺序依次划分排列为内源、债务和股权融资这三种方式；其中融资顺序取决于信息不对称的具体情形和股东们对增发新股的观点建议。随着企业融资相关理论研究的深入，诸多研究结果表明融资结构的差异性对企业融资成本、绩效和发展状态均存在很密切的关联（赵红梅等，2013）。

朱武祥等（2014）发现股权融资能加大企业的创新投入，杜琰琰等（2015）研究发现股权和债权融资对企业创新产出存在很强的正相关，其中相比债权融资，股权融资的正向创新产出量更大。孙早等（2016）发现内源融资和股权融资能推动企业自主创新，而债权融资对中小企业自主创新为反向抑制作用。王卫星等（2018）研究发现内源和债权融资均可以提高创业板民营企业创新效率，而股权融资将降低其效率。陈志刚等(2019)通过对东西部部分地区民营企业进行融资研究结果发现,东部地区进行债权融资可以促进民营企业积极开展技术创新, 进行股权融资则抑制民营企业技术创新,中西部地区进行债权融资对于民营企业技术创新起到抑制作用, 股权融资与技术创新关联不显著。

三、理论分析与研究假设

内源融资作为企业原始资金来源，拥有企业原始性、自主性和能对抗特定风险等诸多成本优势。企业创新活动一般时间较长，加上企业之间的保密性,故企业需尽可能多地避免对外信息披露(钱燕等,2019),因此利用内源融资的资本方式已经成为当前支撑我国企业技术创新的资本首选。BROWN J R和PETERSEN B C（2009）认为企业内源融资对企业技术创新产出存在正向关联。所以借鉴优序融资理论，结合西部民营企业创新投资依托内部融资的实情，故提出研究假设：

假设 1：内源融资对西部地区民营企业创新效率的提高具有正向效应。

考虑现期西部民营企业内部原始资金储蓄规模不大，需要进一步依托外源融资。有些学者认为债权融资对企业技术创新活动有明显正相关（杜琰琰等，2015；李冲等，2016）。根据“优序融资理论”，当企业为新项进行融资，债权融资是第二选择，但选择这种方式，企业创新研发活动将伴随双重风险，即偿还本利和创新失败的风险。并且胡彦斌等（2013）对企业债权对象的偏好调研发现，其主要青睐技术创新能力强或效率产出高的企业，利润带来的增值潜力可让债权人觉得偿还有保障。但西部民营企业普遍规模小，收益利润可靠性不高，生产颇具盲目性，技术创新能力较弱，普遍达不到债券融资门槛，接着提出假设：

假设 2：债权融资对西部民营企业的创新效率具有负向抑制效应。

黄少安等（2001）发现股权融资主观性过强对企业资本利用效率和企业今后成长均存在阻碍。加上比重过高的股权融资将改变公司股权架构，导致企业管理等系列问题的产生，进而影响企业创新决策和技术效能转化，故诸多研究均支持股权融资对企业技术创新活动存在较大负面影响的结论（喻青松等，2016）。但股权融资可以加强企业抗风险能力，股东数量的增多将对企业管理人员进行更加全面的监督，有利于及早和全覆盖的发现创新活动中的逆向选择和道德等潜在风险。股权融资虽然成本相对较高，但无需像债务融资那样偿债，进而保障了企业创新技术投资的资金连贯性，因此，接着提出假设：

假设 3：股权融资对西部民营企业的创新效率具有正向促进效应。

我国现阶段民营经济总体还在不断扩大，但民营经济不同地区间的发展极不均衡。最明显的当属东、西部地区，这两地区民营企业发展差异还在日渐扩大。因为西部地区受到资源环境和制度政策环境的硬软性制约，导致近些年东部地区民营经济规模增长速度、产业化和创新水平都让西部地区民营企业望其项背（蒋蕊萍，1999）。因此，进一步提出假设：

假设 4：不同融资方式对西部与东部民营企业创新效率的影响有差异。

四、研究设计

（一）研究模型

采用DEA法来计算求解每一个观察值的科学技术创新效率。通过创新投入与创新产出两个指标来对企业整体的创新成果进行评定。其中，前者主要是以人力成本和资金成本的投入水平作为指标，后者通常以专利申请数、公司的技术型无形资产指数和新产品销售收入来作为指标。新产品的收入主要来自区域性或者产业中的数据,是微观企业的重大商务机密,获得起来比较困难。总体而言，将人才数量以及投入资金数量作为投入的关键性指标，专利申请数和技术型无形资产指数作为产出的关键性指标。

表1 创新效率（IE）评价指标

本文作者认为科技创新项目投入和企业产出两者并无相关滞后性关联。构建三个模型(a)、(b)、(c) 来检验假设1—假设3，模型(d)将其同步植入到一个融资模型中，来进一步分析论证各个假设的研究结果。

模型（a）：IE=α0 +α1*EndoFund+α2 *Controls+ε

模型（b）：IE=α0+α1*Debt+α2 *Controls+ε

模型（c）：IE=α0 +α1*Equity+α2*Controls+ε

模型（d）：IE=α0+α1 *EndoFund+α2 *Debt+α3 *Equity+α4 *Controls+ε

（二）变量设定

结合当下常规的计算方式对解释变量进行计算和比较，以上一年数据为基准，对其数据进行体现，如果增额是负数，那么增额项用0来表示。考虑其他因素的干扰，充分研究企业特征、政府政策等方面的影响，确定有关控制变量，最终将企业规模、企业经营年限以及股权集中度等作为控制变量进行分析。

表2 变量设置与说明

（三）研究数据与回归方法

此次研究的数据均摘自于国泰安数据库在2017年和2018年发布的真实数据，其中将上市周期为一年、数据窗口缺失等信息予以删除，西部区域所得到的数据为170个。以excel2007、deap2.1和eviews7.2作为数据主要处理软件。另外，为了进一步验证融资渠道的不同对企业创新效果所产生的影响，此次研究还使用了OLS回归方法。

五、实证分析

（一）统计性描述

各个计算变量的综合描述性质及统计结果见表3。可以看到我国西部民营企业的创新效率的最大值为1，最小值为 0.1376，说明现阶段目前我国西部地区民营企业创新融资效率平均差距较大。内源融资、新增负债及股权融资的最小值和最大值平均相差较大，表示我国西部民营企业内部积累资金和负债融资情况都相差较大，而且我国西部地区民营企业普遍存在各种股权融资风险偏好。政府在资金扶持方面，最高峰值是0.0411，可见补贴力度较整体而言仍然很小；企业年龄相差较大，但规模比较接近。

表3 变量的描述性统计

(数据来源；根据国泰安数据库整理)

（二）实证结果分析

表4的（a）、（b）、（c）列分别是内部融资、债权融资及股权融资对西部民营企业创新效率的回归结果。三组结果的解释变量回归系数均在１％的水平上通过了显著性检验。（a）列回归系数为0.505，说明内源融资对于这个区域的民营企业创兴发展带来了积极作用。对于西部地区的民营企业而言，大部分企业都是采用这种方式来进行资金筹措的，就结果显示，这种方式是可行与科学的，因此假设1被充分论证。（b）列回归系数为-0.328，代表债权融资越多，其创新效率受限越为严重。一般情况下，西部的民营企业中，规模大、实力强劲的企业少之又少，因此整体企业的创新能力十分有限。对于债券人来说，不仅仅面临着企业经营失败的风险，同时还需要承受创业受限的痛苦，企业债务融资会加剧其财务压力，降低创新水平，因此充分验证了假设2。（c）列回归系数为0.654，且在１％的水平上通过了显著性检验，这就代表着该方式会对西部企业的创新与发展创造积极环境，表示随着民营企业股权融资比重上升，股权投资者重视企业的长期价值增值，更加关注企业成长性，保证企业创新投资连续性，有利于创新效率的提升。假设 3 得到验证。

（d）、（e）两列分别是西部地区及东部地区三种融资渠道的综合数据，不难看出，三种方式对西部企业的创新效果所产生的影响都与其单独作用一致。对东部区域民营企业的创新效率展开回归分析不难发现，内源融资每增加一个单位，其创新水平就会提升0.2275个单位。与西部企业相比内源融资对创新效率的正向影响更小，西部民营企业的创新项目投资会更依赖内源融资。债权融资系数为正数，代表这种方式对东部区域的企业而言所起到的作用是显著的。东部地区多为技术创新水平高的企业，这类高科技企业在创新上能够探索出新路径，而这种增值潜力是债权人非常重视的，能够为债务偿还做保障。由于债务融资比例的增加，使得企业在风险意识方面会被激发和提升，进而使企业进入到一个积极良好的发展环境中。股权融资每增加一个单位，企业的创新效率会减少0.1264个单位，表示过多的股权融资会使企业融资结构不合理，影响企业融资成本。东部区域的民营企业在股权融资方面的选择几率较高，这种现金使用的过渡操作会让企业出现资金冗余的现象，这不利于企业创新效率的提升。假设4得到验证。

表4 相关回归结果

六、研究结论与建议

综上所述得出以下几点总结：第一，不同融资方式对于企业创新效率而言都有着独特的作用与差异，其中，内源和股权融资都会为西部企业创兴发展创造积极环境，而债务融资会增加企业的运行压力，削弱其创新效率；第二，在资金筹措过程中，不同的方式对产生的效应也是不同的，其中债务融资对东部区域企业的创新效率而言会有积极作用，但对西部区域的企业而言却是压力和负担。而股权融资也整好相反，即东西区域的企业分别与之呈负、正效应。

通过上述总结，本文总结出几点建议：首先，对于西部地区的企业而言，要在充分分析内在资金需求的基础上，优先采用内源融资的方式。并且西部地区民营企业要不断加强自身能力建设,改进生产技术,提升自己的核心竞争力与企业信用等级,为民营企业的科技创新业务活动发展赢得更多的投融资资金渠道;其次,东西部地区民营企业之间可以通过战略合作方式实现产业优势互补,共同努力推动西部民营经济的健康发展。西部地区人力资源丰富,市场前景广阔,但内部管理技术水平和自主创新能力比较低,企业经济组织结构管理运作形式落后,生产力和经营规模小。东部地区产业市场竞争过于激烈,市场容量已基本接近饱和,急需积极通过跨地区的产业资产重组方式实现东部产业结构转型更新,开拓新的产业市场。西部民营企业可以发挥自身优势吸引东部的资金。从东部地区吸取资金、科技、先进的管理实践和经验等解决西部地区民营经济的发展中所面临的资金和科技问题。我们可以通过采用东西部各地区的民营企业间的合资、协商、股份制等方法,优化和配置各类经济资源。使得企业更好地适应国际市场的激烈竞争需要,增强其产品研发的能力,提高其产品的科学技术含量；最后,政府的补助资金对东西部地区民营企业的创新水平影响仍然存在较大的差异,因此我国政府也需要进一步研究和完善对民营企业的创新补贴资金使用管理办法,进一步放宽对西部地区民营企业的各种优惠政策,构建健全完善的政策框架,全面落实各种政策措施,帮助已经具备了一定规模和经济效益的民营企业加入到跨地区性的企业群体中来，并且在资本信贷计划审批、股份制改造等领域给予有力的扶持。

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