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摘要：债转股作为企业降低杠杆率的重要途径之一，近年来是得到了社会各界的广泛关注，且关注度不断攀升。随着供给侧结构性改革深入推进、国家相关政策持续出台、运营管理不断完善，债转股作为去杠杆的有效工具将加快落地。基于此，本文重点阐述了债转股基本概况，通过对于两轮债转股的对比分析，指出本轮市场化债转股存在的一些问题，并创新性提出推进本轮市场化债转股的政策建议。

关键词：债转股；市场化案例分析

一、债转股基本概况

债转股，顾名思义，就是把对企业的债权转换为股权。一般是商业银行经由以资产管理公司为代表的第三方实施机构将银行对企业的贷款转化为银行（一般是下属子公司）或第三方对企业持有的股权投资。

债转股主要有三种模式，第一种是收债转股模式，是银行将对企业的债权转移至金融资产管理公司，再由资产管理公司也就是第三方与企业协商，将手中的债权转化为对企业的股权；第二种是发股还债模式，也就是债转股实施机构等用筹到的基金买取企业的股权，企业再用这笔资金偿还银行债务；第三种是委托模式，就是银行在将手中债权转换为对企业的股权后，将股权委托给第三方机构进行经营管理，银行再从第三方处拿到分红和股息。

通过债转股，商业银行可以有效减少坏账和不良资产，缓解资金问题和防范风险，达到优化经营管理的效果。其次，企业的杠杆率和资产负债率也会明显降低，能够显著增强企业的抗风险能力并减少金融行业风险。第三，债转股有利于企业改善经营后的资产重组，提高资源利用效率，推动供给侧改革和经济结构转型升级。

二、我国两轮债转股对比分析

我国对债转股并不陌生，早在1999年，我国政府就针对国有企业开展过一轮政策性债转股，将一大批国企的的债权通过金融资产管理公司转换为股权。如今重启债转股，与上轮既有许多相似之处，也有不同之点，本文重点阐述两轮债转股不同之处

（一）开展背景不同

1999年正值国有企业改革，然而改革并没有使企业走出困境，效果并不理想。当时受东南亚经济危机、洪灾等影响，我国面临着宏观经济下行，通货紧缩，国有企业负债严重，银行不良资产问题多等问题。为扭转商业银行、国有企业以及我国经济发展的不良形势，国家启动债转股。目前，中国经济已进入“新常态”，经济下行压力较大，面临着国有企业杠杆率、商业银行坏账率高带来的金融风险问题，且宏观经济增速减缓，产能过剩。为防范和化解金融风险，促进国家经济平稳转型，国家推动供给侧改革，降低企业杠杆，利用债转股助推实现经济结构、产业升级调整。

（二）调节机制不同

上轮债转股主要采取行政手段，属于政策性债转股，以政府主导，行政干预多，债转股的参与主体以及实施方式也主要由政府确定，同时为日后股权退出等问题设置了诸多障碍。本轮债转股以市场调节为主，充分发挥市场机制的作用，由市场决定债转股企业的债权、转股价格、实施机构选择等方面。

（三）实施机构不同

1999年债转股由四大国有商业银行分别成立的信达、长城、东方、华融四家金融资产管理公司（AMC）处理国有银行和国家开发银行的债转股问题。本轮债转股的股权承接主体则由四大AMC扩大至多种类型保险资产管理机构、金融资产管理公司、银行所属机构、国有资产管理公司等实施机构。

（四）退出方式不同

在上轮债转股后，银行对企业的债权转换为金融资产管理公司对企业的股权，金融资产管理公司成为企业的阶段性股东，但不直接参与企业的生产经营活动。在企业经营好转，逐渐盈利后，退出方式以企业回购为主，通过上市、转让等形式回收资金，退出过程有一定障碍和困难，退出结果不太理想。本轮债转股由各方协商股权退出方式，退出方式更加多元，遵从市场化原则。上市转股公司可二级市场转让退出，非上市的转股企业可通过并购、上市等方式实现退出。

三、市场化债转股的风险分析

债转股固然能给参与各方带来诸多益处，但也存在许多风险和问题。

（一）债转股企业道德风险

债转股能够为经营不善的企业减轻债务压力和财务危机，促进企业可持续生存发展。然而有些企业却对国家债转股产生依赖心理，认为只要国家能够进行债务兜底，企业本身便不需进行经营管理和运行的改善，转股企业运转效率低下，从而导致债转股后企业的发展并没有达到预期逐渐好转的目标。其次，如若债转股企业选择不慎，及有可能导致一些对社会、经济无利，本该破产退出的僵尸企业趁机继续苟延残喘，或本有一定能力偿还债务的企业因未被选为债转股企业，享受不了政策带来的优惠而故意拖延债务，降低了企业经营积极性和管理改革的动力。这些问题的不断累积放大很有可能会在社会上形成企业经营的不正之风。

（二）商业银行及金融资产管理公司资本占用风险

对于银行参与市场化债转股，资本占用问题是最大的障碍。资本占用问题需区分持股主体，倘若市场化债转股是以私募资管计划为持股主体，且母行及债转股子公司未参与该资管计划的出资，则为表外业务，那么便不会涉及资本占用的问题；如果持股主体为金融资产投资公司，便需考虑资本占用问题，市场化债转股形成的股权将按照一定比例的权重系数纳入母行并表管理。根据《金融资产投资公司管理办法》，银行需要作为金融资产投资公司的“主要”股东，且承诺“5年内不转让所持有的股权”，又根据《商业银行资本管理办法（试行）》，“商业银行直接或间接持有50%以上表决权”，或者有证据表明“商业银行实际控制被投资金融机构”，则需要将该机构纳入并表资本充足率计算范围。

    无论是金融资产管理公司（AMC）亦或是商业银行，都不可避免受到政府部门的资本监管，市场化债转股形成的股权作为金融资产管理公司（AMC）亦或是商业银行的金融资产，将与资本充足率指标实时挂钩，并应当按照以下公式计算资本充足率。如果金融资产被赋予过高的风险权重比例，则风险加权资产数值将会增加，假设公式中的分子“总资本-对应资本扣减额”不变，那么资本充足率数值将会降低。其中，一旦商业银行的资本充足率不足8％，银监会将对商业银行资产进行强制性校正。

    对于金融资产管理公司（AMC）本身而言，市场化债转股形成的股权，将按照150%权重计算风险加权资产计提资本，如下表1所示。

表1   金融资产管理公司（AMC）股权投资的风险计提权重

    对于商业银行而言，并表的时候，需要一并将子公司的资本和资产拿过来。商业银行下设的资管子公司独立考核资本充足率时，按不同权重计算，但集团并表后却还得按照母行的计提标准（即风险计提权重为400%）重新计算。商业银行计提标准如下表。

    表2   商业银行股权投资的风险计提权重

（三）商业银行及金融资产管理公司经营风险

银行通过债转股将对企业的债权转换为相应股权，若债转股企业经营状况好转，恢复盈利能力，银行拿到的股份分红增多，那么这就是双赢的。然而众所周知的是，股权投资的风险是大于债权投资的，一旦企业经营扭转失利，被迫接受破产清算，那么持有其股权的银行将会承受更大的损失，而银行损失惨重更会使存款人利益受波及等一系列严峻的社会、经济问题，金融资产管理公司或其他股权持有单位的权益也得不到保障。

此外，由于信息的不对称，银行和评估机构难以掌握较为全面的企业信息，这就导致一系列的问题：由于债转股能够给企业带来很大利益，不少企业为得到享受债转股政策的机会，故意编造虚假信息来蒙骗评估机构和银行，为自己争取到“免费的午餐”。如即将破产的“僵尸企业”通过编造虚假信息包装企业，制造企业还具有隐藏潜力的假象，使本应清算退出的企业通过债转股再继续经营下去。或有能力还债的企业故意消极经营。这些信息虚假的企业极易发生扭转不利，股价折损等情况，会对商业银行和第三方造成相当大损失。

（四）债转股退出风险

债转股对于企业去杠杆，商业银行整治不良资产，国家供给侧改革有着重大意义，然而如果债转股的退出机制不完善，就会导致债转股的实施达不到预期效果，只会竹篮打水一场空。目前我国以及国际债转股的退出经验一般包括企业回购股权、股权转让等方式。然而我国债转股的退出机制还存在着诸多亟待解决的问题：债转股退出渠道较窄、市场流动性不足、先前成功案例少导致退出经验不足等。可见，我国本轮债转股的退出机制有待进一步完善。

五、推进本轮市场化债转股的政策建议

（一）审慎选择转股企业

转股企业的选择是债转股实施中极为重要的一环，这涉及到转股后商业银行和第三方机构以及企业本身的利益问题。若转股企业选择恰当，就可避免道德风险和债转股的负面影响，为债转股成功落地打下坚实基础。

第一，本轮市场化转股对象应选择发展前景良好，具备创新品质、科学技术革新潜力和良好竞争力却因资金不足等原因存在财务问题或遇到暂时困难的企业。使这些“潜力股”企业享受债转股政策不仅会带动企业和商业银行自身的运转经营，更能够推动企业去杠杆和供给侧改革的实施，促进我国经济产能调整升级，拉动经济增长。

第二，债转股的实施不仅要选择具有发展潜力的优质企业，更要防范“僵尸企业”、不符合国家产能要求的企业趁机钻空，借政策优惠延长寿命。杜绝将扭转无望，无发展前景，妄图通过债转股改善债务关系继续存活的企业纳入转股对象选择，还要注意不能大力帮扶有可能产能过剩的企业。

（二）遵循市场化、法治化原则，发挥市场作用，健全法律法规

根据银保监会发布的《金融资产投资管理公司办法》，债转股必须遵循市场化和法治化的原则。各参与主体要经过协商平等、自愿进行债转股的实施，根据市场规则和具体情况对债权转股权进行合理定价。政府部门应减少对市场化债转股具体实行的影响和干预，不为债转股失败进行兜底，为债转股的实施提供有效的政策支持和信息服务。

单一由市场调控债转股的实行不免会出现规则标准不明确等问题，这就需要国家完善债转股的相关金融经济法律法规，健全法律机制，为债转股的实施提供合理有效的法律保障，保证本轮债转股在国内良好落地。

（三）要协调好债转股各主体以及政府间的关系以及相应职责

债转股的成功实施需要多方的共同配合和努力，要想使各参与主体都有效发挥作用，理清它们之间的关系和相应职责是必不可少的。

作为转股企业，要明确自身发展目标，抓住债转股的机会转变发展理念，改善经营管理，努力扭转企业经营状况。更重要的是增强企业创新能力，提高企业的市场竞争能力，还应加强风险意识，处理好与其他债转股参与主体的关系。商业银行应配合选取合适的转股企业，积极与参与各方进行有效的信息交流，提高在债转股实施过程中的主动性，保障自身利益，为银行存款人以及利益相关方着想。政府更要有效处理与银、企间的关系，为债转股的实施提供政策支持和技术指导，保障债转股的运行。不过不能大包大揽，出现由政府选择转股企业等类似的现象，要充分发挥银行、转股企业和金融资产管理公司的主观能动性，促进债转股的成功实施。

（四）完善债转股退出机制

    目前债转股的退出途径有许多种，能否成功退出决定了债转股能否起到降低杠杆率和调整产业结构的预期效果。要完善债转股的退出机制，既要用好已有的企业回购、利用二级市场等传统退出方式，更要利用多层次资本市场拓宽退出渠道，完善市场化股权定价机制，提高市场流通性。

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