王舒雅 集美大学诚毅学院

摘要：REITs即房地产投资信托基金，实际上是一种证券化的产业投资基金，代表着目前全世界房地产领域最先进的生产力。为改善中国房地产业的某些局限性问题，中国正致力于推出REITs，以改善房地产投资开发的融资问题，缓解住房压力，给公众提供一种低风险的投资方式，拓宽房地产业投资的渠道，满足公众需求。

关键词：房地产投资信托基金、 现金流、发展现状、 “越秀REITs”、 “凯德REITs”、可行性分析

一、REITs的概述

（一）REITs的定义

REITs（Real Estate Investment Trusts，房地产投资信托基金）是一种以发行受益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，交由专业资金管理机构运作，基金资金专门投资于房地产产业或项目，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。不同于一般的投资基金，REITs有其特别的投资方向和运作手法，其自身特点带来的安全性也是REITs的一大特点。

从本质上看，REITs属于资产证券化的一种方式。它有两种典型的运作方式：其一是特定公司公开募集投资者的资金，集中投资于写字楼商场等商业性地产，并将这些经营性物业所产生的现金流以还本付息的方式反馈给投资者；其二是原有的物业发展商，将其旗下的全部或部分经营性物业资产聚集起来设立专业的REITs，以其经营性的租金、利息等作为标的，出售给投资者，并以其作为分红标准，定期向投资者分配红利，这种投资方式和债券投资相类似。相比这两种运作方式，可以明显的看出投资于商业地产的现金流更加的稳定和占有优势，因此，REITs一般情况下更适用投资于商业性地产。

（二）REITs的特征

1.收益较稳定。REITs专门用于房地产投资、租赁开发、销售和消费等方面，投资范围限于房地产领域。这就奠定了其收益主要来源于其租金收入和房地产的升值收入，而REITs的这些收入主要用于向投资者的分红，并且按投资者的投资比例定期分红，决定了其收益较为稳定的特点。

2.专家经营、专家管理。REITs向不同的投资者募集资金，集中起来投资于房地产。这些基金由具有专业房地产投资知识和丰富的房地产投资经验的专家来运作，以其专业的知识来判断和选择最佳的投资目标和投资时机，以求为投资者赢得最大的投资回报。

    基金交由专业性的投资机构来运作，这些机构有大批的专业性人才和知识人

员，他们对国内外的宏观微观的经济形势，甚至各个行业、各个公司都会进行专业性的对比分析，并且有广泛的信息渠道和精良的设备可供使用。这些优势相对于个人投资者来说是非常明显的，其投资成果较个人投资者也更具有可靠性，有更大的可能去赢得更高的收益。

3.组合投资、风险分散。由特定公司统一募集的资金交由专家来运作，解决了中小投资者的资金、时间、经验等因素的限制，也使其投资分散化，降低了风险。REITs将投资大部分放在了房地产方面，少部分投资于其他行业证券或项目，由于国家的鼓励和房地产行业特有的稳定性，其风险大大降低。投资于房地产方面的资金并也可以分为期限较长的债券和可以迅速变现的股票、债券等。

4.筹资迅速、程序简便。我国中小投资者的投资难题主要是手中有一部分闲散资金、但自身经验和时间不够，使其不敢轻易的投资。REITs是主要为中小投资者这一投资群体设计的一种间接投资工具，其风险低、价格低的特点非常适合中小投资者投资，因此能迅速的筹资资金，集中社会力量。这种投资方式在聚集了社会资金，解决中小投资者投资难题的同时也大大的缓解了房地产投资企业资金来源紧张的局面。在使中小投资者受益的同时也推进了房地产的发展，形成了一种双赢的局面。

开放式REITs每天都会进行公开报价，投资者可以随时的通过基金管理公司进行购买或者赎回。而对于封闭式的REITs，买卖方式与股票相似，交易方式较为方便，但我国目前此种交易方式还较为不成熟，更多的是采用统一的向基金公司进行购买赎回的方式。

二、“越秀REITs”的案例分析

（一）越秀REITs简介

越秀房地产投资信托基金（405.HK，简称“越秀REITs”），2005年12月21日在港交所正式挂牌上市。“越秀REITs”是“越秀投资”分拆其旗下商业物业，在香港独立上市的首只以内地物业为注入资产的房地产投资信托基金。“越秀REITs”的资产包括“越秀投资”于2011年在广州收购的四处物业：白马大厦单位、财富广场单位、城建大厦单位、维多利广场单位。之前的收购使得“越秀投资”负债率急剧上升，财务压力加大，但发行REITs后“越秀投资”资金快速回笼且拥有30%的股份，使其处于相对控股地位，可以继续分得“越秀REITs”的日后收益。

（二）“越秀REITs”发行中存在的问题

1.商业物业的盈利能力难以培养。“越秀投资”旗下的商业物业并不都是优质的，且对商业物业的盈利能力的培养有待提高。此次注入“越秀REITs”的优质资产以前并不属于“越秀投资”，而是在大股东的支持下通过资产重组得来的，主要是由于收购实现跨越式发展，对公司的财务造成了一定的影响，其上市并不具备典型意义，对其他企业借鉴其发展道路有很大的局限性。

2.模式难以复制。由于其自身股权隶属的原因，“越秀投资”从宣布REITs上市计划到正式挂牌上市，前后大概只经历了四个月的时间，而一般国内投行的REITs上市要花9-11个月。此外，“越秀REITs”的投资回报率也比其他公司承诺的要高出不少，要达到如此高的回报，并不是一件容易的事。而且，越秀在资产重估过程中有其自身的独特性，因此，其模式对国内大多数房地产企业来说尚难复制。

（三）“越秀REITs”发行带来的好处

1.改善财务状况，增加投资者和债权人的信心。REITs发行后，“越秀投资”获得了约33亿港元的现金，这使得其因转型以及收购造成的财务困难得以解决。 同时，也给了投资者和债权人很大的信心，使其相信越秀可以很好地发展下去，为 投资者和债权人带来理想的收益。

    2.获得持续收益，保持现金流通。发行REITs后“越秀投资”获得了30%的股权，使“越秀投资”可以继续受惠于“越秀REITs”上市后的业务发展。公司的现金流也会因获得的收益保持稳定，因此发行REITs不仅使现金流收入稳定，还使公司处于一个持续获利的状态下。

三、我国引入REITs的可行性

（一）中国房地产投资信托的现状

我国房地产业经过了20多年的发展，尽管取得了诸多成就，但近年来大城市房价居高不下，小城市卖房难等问题越来越突出，房地产业的发展似乎是遭遇了瓶颈。目前我国房地产业主要存在着以下问题：

    1.由于我国目前的法律框架限制，国内房地产投资信托计划只能是采取有限责任或股份有限形式的公司，而不能有像是信托、协会之类的其他形式。“越秀REITs”就是采取股份有限形式的，并且由于国内政策规定，越秀还需要缴纳公司的所得税。

2.资金来源不够广泛，中小投资者很难参与。一方面，房地产开发资金主要来源于三方面：银行贷款、自有资金和建筑企业垫款和预售款等，其中银行贷款比例最大，占有总资金的60%，这就使得房地产开发商存在一定的债务压力及利息费用等。另一方面，中小投资者手中虽有闲散资金，但却不会利用，不敢投资于高风险的股票，又由于低风险的产品结构过于单一很难做出选择。房地产业又是资金密集型行业，投资周期较长、规模较大，一般大众很难参与。国内目前还不能很好地把这两个问题结合起来。

3.国内优质商业物业少，很多商业物业盈利能力较弱，其核心方向并不在发展其房地产方面，对房地产各方面的投入较少。国内不仅对于鼓励发展商业物业的政策也很少，而且某些政策还会限制其发展。

（二）推进REITs发展的好处

尽快的推出REITs有助于推动房地产资本市场的发展，推进国民经济的长远繁荣。具体来说，有以下几点好处：

    1.目前国内可投资的金融产品，约有80%为高风险的股权类产品；低风险产品市场规模小，且品种极为单一，不能满足大多数投资者的需求。这种高风险产品占主导地位，低风险产品占比很小的市场结构非常不合理，产品结构存在很明显的缺陷。REITs主要侧重于发展低风险的市场产品，其引进有助于改善这种风险结构，提高低风险产品的比例，使我国证券市场的发展趋于合理。

2.引进REITs能够集中社会上的闲散资金，给房地产开发提供新的融资渠道，提供可靠的资金循环保障机制。不仅如此，REITs的引进还很大程度解决了中小投资者的投资问题，使大额的房地产投资变成了小额的证券投资，给中小投资者提供一种风险更低的投资方式。这不仅解决了房地产开发的融资问题，促进房地产业的可持续发展，而且解决了很大一部分中小投资者的需求。

3.如越秀案例中所提到的，引进REITs还能够使公司得到现金流收入、获得持续的收益。这不仅可以使公司的股东、债权人对公司的发展前景有所希冀，更能促进公司自身的发展，给国内各个企业的发展提供了很好借鉴。

 （三）中国引进REITs的社会障碍

REITs的引进虽有很多好处，但中国引进REITs也有一定的社会文化障碍。

1.信托知识与信托意识缺乏。美国的财产转让主要依靠信托机构的专业信托人员，信托意识较强。而中国的财产转让历来依托于近亲、密友，中国的传统文化下主要是发展小商品经济，个人独资较为普遍，资金融通常常采用个人借贷的方式。这种背景下想要发展信托产品，提高信托意识显然是很不容易的，因此，中国的REITs引进有很大的社会意识障碍。

2.相关中介机构发育不成熟。REITs是集中较为巨大的资金去投资于房地产的，对于房地产的项目背景、资产估值和负债情况等调查就显得非常重要，需要较为专业的机构来代理。但目前国内有关中介机构信用状况较差，专业性不强，不仅评估师会计师签字随意性大，就连一些律师面对巨大的利益诱惑，也会产生腐败现象，违背职业道德。种结构的发育不成熟，信用状况较低，成为了REITs引进的一大市场障碍。

3.专业人才匮乏。中国的房地产业目前虽发展较为迅速，但房地产业的人才主要擅长与房地产的专业技术及项目的具体实施，在房地产的资产运作上缺乏经验，理财信托的能力不强。而信托投资基金的合理运作要求我们有相应的人才队伍，熟悉房地产的运作规律，这就在很大程度上制约了中国REITs的发展，成为REITs引进的技术障碍。

4.相关法律法规不成熟。目前我国所建立的有关信托法、基金法等，对于房地产投资信托基金来说都只是个基础，有关房地产投资方面还没有出台过具体的法律法规，缺少统一标准和经营守则，使得国内的房地产投资信托基金发展较为缓慢且秩序散乱，越来越出现了不健康发展的趋势，房地产投资信托的良好运作要求相应的法律法规支持，这成为REITs引进的一大法律障碍。

5.融资渠道过于单一。从房地产投资的资金渠道来看，我国大多企业只注重“节流”却忽视了“开源”。这非常不利于房地产业的可持续发展。我国房地产业融资过度依赖与银行贷款。在投资领域，用于房地产开发的银行信贷逐年上升，自1997年以来，我国房地产开发中除自有资金的筹集以外，银行信贷比例高达55%。房地产业发展不完善，对于向中小投资者募集资金的方式还不太会运用，融资渠道较为单一，对于社会上大量的闲散资金并没有利用起来。因此，其自身融资成本较大，限制了房地产业的发展，社会资源也得不到充分利用，成为REITs引进的资金障碍。

    （四）发展REITs的对策

    1.学习信托知识，完善信托意识。一方面信托意识应从青少年抓起，从小培养信托意识，同时引导学校设立相应课程，从学校、社会等多方面渠道灌输信托知识；另一方面，发展银信合作，主动管理、有高科技含量的银信合作能使信托业更好的发展，从而促使信托更好的进入生活。

    2.规范中介机构管理制度。明确机构内各部门、职员的职责，不相容岗位相分离，建立起中介机构内部控制。定期对其合规性、运行情况及内部控制情况进行检查，严密监管内部监管及信息披露，由专业的人员对其进行相应的审计程序。同时制定相应的处罚条例，对其内部内部管理及审计上违规的行为进行严厉处罚。

3.培养专业的信托及房地产管理人才。通过引进国外有经验的REITs管理人才，带动培养国内信托和房地产管理人才。对高校科研项目拨付相应的经费，引导高校设立相应的信托及房地产管理课程，培养高素质的专业人才。设立执业资格考试，从基础知识、专业技能及职业道德等方面规范从业人员，提高整体从业人员的职业素质

    4.完善税收制度，制定相应法规。可借鉴美国在REITs上的税收激励措施，试行以下税收优惠政策：房地产所有者和资本利得方面可迟延纳税；免缴信托基金层面的企业所得税，避免双重征税。建立一套完整的、明确的法规来规范房地产投资信托基金的发展，能够使房地产业更健康有序的发展，促使其在我国形成一个优势性明确的产业。

5.拓宽融资渠道。一方面可由基金公司向社会公开募集资金，投资者凭受益凭证享受红利，REITs与机构投资者联手开展多样化的投资活动，有助于吸引个人投资者，形成一个投资群体，获得“养群”效应；另一方面政府可成立有关REITs的基金交易场所，在互联网上设立交易网站，降低交易门槛，使中小投资者也能够参与其中，获得红利。这样既能使中小投资者有更多的投资选择，同时也可以集中社会上的大量闲散资金。

中国引入REITs虽存在着信托知识和意识的缺乏、相关机构发育不成熟、专业人才匮乏和法律法规不成熟等缺陷。但随着日益凸显的税收优势及其已经逐步形成的投资主体等各方面的优势，REITs的引进必然会给中国的房地产业带来很大的帮助，提供更好的金融创新选择。因此，中国目前引入REITs已具备了很大的可行性。

五、结语

本文通过对“越秀REITs”的案例分析，分析了目前国内REITs存在的缺陷及发展的障碍，并对我国REITs的发展提出了一些建议。但REITs想要进一步发展还需政府的支持和社会各方面的配合，其资金管理、机构内部管理及税收管理等还需要深入的研究，这些都是以后REITs发展上要研究的方面。

参考文献：

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[2]方嘉麟：信托法之理论与实务.中国政法大学出版社, 2004

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[4]孙红：越秀REITs“非典型”上市：红筹背景、资产来源及估值弹性使“越秀投资”的REITs的发行路径尚难复制. 新财富, 2006(6):102-106

[5]陈慧颖：凯德置地“新REITs”模式. 财经, 2006(26)