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摘要：在2017年以来证监会抑制上市公司过度融资行为、重点发展可转债和优先股的背景下，创业板可转债融资开始爆发式增长并成为创业板再融资的核心品种之一，本文主要梳理了A股创业板可转债的发展情况、发行创业板可转债的条件要求，并结合案例分析了2017年以来创业板可转债被否的原因及相关建议。

关键词：创业板；可转债；发展情况；被否原因分析

中图分类号：F832.5   文献识别码：A   文章编号：1673-5889（2019）31-0000-03

一、可转债的基本定义及优势

可转债是可转换公司债券的简称，是指上市公司依法发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。可转债具有转换前属于债券，转换后属于股票的二阶段特征，其本质相当于持有普通公司债券及对应的上市公司看涨期权。

对于上市公司而言，一方面由于可转债附有一定的转股权，因此可转债的票面利率一般远低于普通公司债的利率，融资成本较低；另一方面可转债一般发行完毕半年后即进入债券的转股期内，当公司二级市场股价持续高于可转债的转股价，则公司可转债全部均可陆续转换为股票，上市公司不需要偿还可转债的本金，也不需要继续支付利息；若在转股期内，公司二级股价持续低于可转债，公司还可以启动转股价的向下修正条款，将转股价向下调整，从而使得债券可以顺利转换为股票，总体而言可转债的转股机制设计减轻了公司归还本金、偿付利息的压力，降低了公司的偿付风险。特别的，即使在最坏情况下导致债券无法转股，对公司而言也只是相当于发行了一笔远低于市场平均利率水平（在可转债整个存续期间的利率一般不超过3%）的债券融资，融资成本低。

对于投资者而言，若股市高涨，可转债的债券持有人在特定的时间内可按照发行时约定的价格将可转债转换成上市公司股票，或者直接将可转债在流通市场出售变现；若股市低迷，可转债的债券持有人则可继续持有债券，收取相对较低利率的利息并等待股市好转，即使最终未能转股，仍可在偿还期满时收取本金和相对较低的利息，投资风险相对较低。

二、创业板可转债的兴起及市场融资情况

我国创业板自2009年10月开板以来，截至2019年6月30日共有上市公司764家。2014年5月14日，中国证监会发布了《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》（中国证券监督管理委员会令第100号，以下简称“《暂行办法》”），开启了创业板再融资的历程。从创业板再融资来看，2017年2月之前创业板再融资的主要品种为非公开发行股票（不含非公开发行股票收购资产募集配套资金等并购重组项目，以下同），共计募集资金约1600亿元，占再融资总金额的比例高达97.96%；可转债融资占比较低，仅为0.84%，2014年5月-2017年2月创业板再融资各品种的金额情况下图所示：

由于2017年2月17日中国证监会发布了《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》（以下简称“《再融资监管要求》”），对于上市公司非公开发行股票以及增发、配股等行为作了股份数量、董事会决议时间与上次募集资金到位日的期间作了限定，但对于上市公司发行可转债、优先股和创业板小额快速融资，不适用前述规定。故在该监管要求的影响下，创业板再融资中非公开融资占比逐年下降、可转债融资占比呈爆发式增长，占再融资总金额的比例提升至15.76%，2017年2月-2019年6月创业板再融资各品种的金额情况下图所示：

三、创业板可转债的核心规范性要求

根据《证券法》、《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》（以下简称“《暂行办法》”）等相关法律法规的规定，作为创业板再融资品种之一，创业板发行可转债的需满足的核心发行条件主要为《证券法》第十六条，《暂行办法》关于再融资的一般规定（第九条、第十条、第十一条）以及《再融资监管要求》等相关法律法规以及深圳证券交易所的其他相关规定。

四、创业板可转债被否案例及原因分析

（一）创业板可转债的审核情况

考虑到较远的案例相较不具备可比性，笔者统计了2017年以来创业板可转债的发行审核情况。根据wind数据统计显示，2017年1月1日至2019年6月30日中国证监会共计审核了37家创业板企业的发行申请，其中33家顺利过会、1家取消审核、3家被否，整体通过率为89.19%。审核的具体情况如下：

（二）被否案例及原因分析

2017年1月1日至2019年6月30日共有3家创业板上市公司申请发行可转债被否，分别为：蒙草生态（股票代码：300355.SZ）、亿纬锂能（股票代码：300014.SZ）和乾照光电（股票代码：300102.SZ）。笔者结合中国证监会发审会意见具体分析如下：

1.蒙草生态被否案例分析

（1）基本情况介绍

2017年11月6日，经中国证监会第十七届发行审核委员会2017年第31次发审委会议审核，蒙草生态申请发行可转债被否，其中发审委重点关注了以下问题：

①发行人历次募投项目与原披露的预计进度存在较大差异。例如2012年IPO项目未竣工或未竣工决算、2014年非公开募集投资项目实际投资629.44万元后停工远小于承诺投资3700万元、2016年发行股份购买资产目前仍未完工等。要求发行人解释募集资金的使用情况、相关项目停工的原因以及项目是否存在减值风险、以前年度募集资金及使用情况是否真实、完整、准确披露。此外对于发行人以前募集的资金是否使用完毕、进度和效果披露是否属实也需要进行解释。

②本次募投的PPP项目，地方政府已将其纳入财政部和社会资本合作中心PPP项目库，但乌海项目、霍林郭勒项目政府购买PPP项目运营服务资金的有关财政预算尚未经地方人大批准。要求发行人说明本次募集资金拟投资的PPP项目尚需取得哪些审批程序、本次募投项目市场前景情况，并要求集合财政部《关于印发政府和社会资本合作项目财政承受能力论证指引》的通知（财金[2015]21号）第二十五条及近期相关PPP项目政策，说明是否符合国家PPP项目相关产业政策和行政法规，是否存在现实或可预见的重大不利变化。

（2）被否原因小结

根据发审委会议意见可知，蒙草生态发行可转债被否主要有如下两方面的原因：

①前次募投项目实施情况不达标，蒙草生态历次募投项目实际进度与原披露的预计进度存在较大差异，募集资金使用计划与预期差异较大，反映出公司经营模式和投资计划的不稳健，不符合《暂行办法》第十一条“前次募集资金基本使用完毕，且使用进度和效果与披露情况基本一致”的相关规定。

②本次募投项目有关财政预算尚未经地方人大批准，相关审批程序尚未取得，本次募投项目的可行性存在较大的不确定性，且可能不符合国家PPP项目相关产业政策和行政法规，不符合《暂行办法》第十一条“本次募集资金用途符合国家产业政策和法律、行政法规的规定” 的相关规定。

2.亿纬锂能被否案例分析

（1）基本情况介绍

2017年12月18日，经中国证监会第十七届发行审核委员会2017年第74次发审委会议审核，亿纬锂能申请发行可转债被否，其中发审委重点关注了以下问题：

①发行人参股天津国泰金融租赁有限责任公司（以下简称“金融租赁公司”）于2017年4月实际出资1.2亿元实际持股仅为6%，并未形成控制或能够实施重大影响，将金融租赁公司作参股公司，但是发行人将其以长期股权投资进行会计计量与核算，要求公司说明对于该金融租赁公司长期股权投资的账务处理是否符合相关企业会计准则的规定；同时既然该投资以长期股权投资方式进行确认，未确认为可供出售金融资产，是否存在规避《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》第三条“上市公司申请再融资时，除金融企业外，原则上最近一期末不得持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形”相关规定的情形。

②由于发行人最近三年及一期的锂离子电池项目产能利用率、产销率等指标均未达到100%，即该企业现有生产能力尚未充分利用，加之当前产销率持续下降，故发审委要求说明本次募投项目（高性能锂离子动力电池二期项目）与前次募投项目的联系与区别，要求说明前次募投项目现有的产能利用率及产销率；同时要求根据当前的行业趋势、产业格局等，进一步论证本次募投项目建设的合理性及必要性。

（2）被否原因小结

根据发审委会议意见可知,亿纬锂能发行可转债被否主要有如下两方面的原因：

①2017年4月亿纬锂能实缴出资1.2亿元参与设立国泰金融租赁，最近一期末有较大规模财务性投资，不符合《再融资监管要求》第三条关于“上市公司申请再融资时，除金融企业外，原则上最近一期末不得持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形”的规定。

②由于亿纬锂能最近三年及最近一期锂离子电池产能利用率及产销率均未达到100%，加之项目产销率持续下降，故对于该企业拟募投实施高性能锂离子动力电池二期项目的必要性与合理性都不成立。

3.乾照光电被否案例分析

（1）基本情况介绍

2018年7月30日，经中国证监会第十七届发行审核委员会2018年第110次发审委会议审核，乾照光电申请发行可转债被否，其中发审委重点关注了以下问题：

①发行人2016年开展工程业务，相关损益未做非经常性损益扣除，从表现形式来看，对于工程项目的开展视作常规业务，故需要公司说明为何2016年开展了工程项目建设且以后不再继续开展，发行人与工程项目的客户之间是否存在关联关系以及交易定价的公允性。同时还需结合2016年工程业务的详细内容、性质与发行人正常经营业务之间的关系，解释其是否属于偶发性业务，说明其会计处理及信息披露是否符合相关规定。

②要求公司说明2017年末资产负债率比上年末大幅度提高的原因、新增借款的实际用途，并重点关注发行人在本次发行前能否持续符合发行条件。

（2）被否原因小结

根据发审委会议意见，可知乾照光电发行可转债被否主要有如下两方面的原因：

①乾照光电主要从事LED芯片的生产和销售，是LED产业链的上游，但它却在2016年从事了一个照明亮化工程项目和一个光伏电站工程项目，而且这类业务在此之前从未发生过，在此之后的2017年也未发生过，该业务的商业合理性如何？ 2016年及2017年，乾照光电扣非后的净利润分别为1,281.45万元和1.39亿元，2016年度工程业务收入的会计核算是否符合相关会计准则关于非经常性损益的规定，如果纳入非经常性损益范围是否会导致公司不符合《暂行办法》第九条“最近二年盈利，净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据”。

②乾照光电2015年末、2016年末、2017年末的资产负债率分别为27.04%、24.27%和27.25%，但是2017年第四季度通过新增大量短期借款以及长期应付款等方式，使得2017年末资产负债率飙升至48.72%，存在为达到公开发行条件而人为调节资产负债率的嫌疑，将可能导致在本次发行前不符合《暂行办法》第九条“最近一期末资产负债率高于百分之四十五”的要求。

五、避免创业板可转债被否的建议

综上，在2017年以来证监会抑制上市公司过度融资行为、重点发展可转债和优先股的背景下，创业板可转债融资开始爆发式增长并成为创业板再融资的核心品种之一。从目前来看，创业板上市公司申请发行可转债整体通过率较高，笔者以为这主要是保荐机构及保荐代表人在为企业选择融资品种时因充分比对了发行条件所致；而结合被否案例来看，笔者认为在申请发行可转债品种时，应重点关注前次募投项目的实施进度及效果、本次融资的必要性及合理性等方面，同时除满足基本条件外，要对因“异常”才满足发行条件的情况进行重点研究，在保证真实、合理的情况下才能通过顺利中国证监会审核。

参考文献：

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[2]奚睿哲.我国上市公司可转债融资问题探讨——以南山铝业为例[J].国际商务财会,2018(1).

[3]张学平,马维兰,韩雅君等.可转债投资价值凸性与财富效应[J].首都经济贸易大学学报,2019(2).