王文阳   苏州大学商学院

摘要：科技创新是摆脱经济危机实现经济转型升级平稳过渡的关键。然而中小科技企业融资难一直是困扰市场与政府的难题。苏州通过府投入引导投资、整合金融资源分散风险、吸引风险投资机构以及创新金融工具，大力发展股权融资，使得中小科技融资问题得到了有效缓解。

关键词：中小科技企业；股权融资；风险投资；科技金融

金融危机过后全球经济复兴乏力区域性金融危机频发，中国经济告别了持续多年的高速发展，进入中高速增长新常态。传统的劳动力成本优势不在，创新驱动经济发展的作用日益显著，党的十八大明确提出了“创新发展驱动战略”，旨在通过科技创新完成转型升级，实现经济平稳过度。中小科技企业是科技创新与发展的源泉，但是融资难一直是阻碍其成长的问题。苏州作为国家创新型试点的首批城市，2012年被评为福布斯中国大陆创新能力城市第一名，大力发展股权融资解决中小科技企业资金需求，高新技术产业产值长期处于领先，其实践发展经验值得研究与总结。

一、股权融资为中小科技企业发展提供了新的机遇

   中小型科技企业是指从事高新技术产品的研究、生产、销售，以科技成果产业化商品化为主要内容的知识密集型经济实体，人员规模小于一千人。作为我国科技创新的主体，全国的中小型科技企业已经达到47.47万户，拥有我国65%的专利，创造了80%的新产品，对于推动经济增长实现转型升级扮演着关键角色。中小科技企业是技术密集与资金密集相结合的经济实体，面临巨大的资金需求帮助其实现科技成果转化为生产力，激烈竞争更要求企业能以便捷快速的方式弥补资金缺口。但是其高风险性高投入的特点使其在融资是面临巨大障碍。

（一）  制约中小科技企业融资因素分析                                          

处于种子期与成长期的中小科技企业，财务结构以轻资产为主、缺少营业收入能力、治理结构不完善、社会资源不足、商业信用低以及银行二八效应的广泛存在使得中小科技企业难以获得内源融资及从注重商业信用的银行及债券市场获得融资。

（二）  股权融资对于解决融资困难的意义

股权融资是指通过取得企业股权完成对企业的投资，给企业提供长期稳定的资金来源。股权投资包括私募股权投资和公募股权投资，关注企业的发展前景和成长性，并无对资产抵押及商业信用的要求。为了获取快速成长的高收益而愿意承受高风险，达到风险收益的匹配。为了最大化利益和资本退出，风投机构会对初创期企业提供长期的监督帮助，利用其专业人才与社会资源，参与企业的决策与管理，完善其治理和拓宽关系网络，对企业今后的成长都有重要影响。

二、股权融资苏州发展的实践经验

作为中小科技企业主要经营范围，苏州高新技书产业及科技创新能力居于全国领先。2014年前三季度，苏州高新技术产值达到1.01万亿元，占规模以上工业产值比重44.1%，高新技术企业超过2900百家，省级民营科技企业3923家，中小型科技企业为主体。股权融资在其中扮演着关键角色，苏州创投机构备案数及资金数量占到全国约10%，管理的资金规模超过450亿元，超过46%的资金投资于创新型企业，对于初创型企业的投资占到了投资项目的56.5%。苏州市金融办数据显示2014年苏州企业新增挂牌新三板70家，大部分是创投机构投资企业，居于全国第三。政府出台了《关于实施创新引领战略推进科技创新工程的实施意见》，为完善股权融资体系，解决科技型中小企业融资进行了很多成功实践。

  （一） 政府引导完善股权融资市场

 1. 开发创业园吸引创业投资

设立创业园，成立苏州工业园区创业投资引导基金以及苏州高新区风险投资基金，旨在为处于种子期和成长期、符合创业园产业政策的科技企业提供融资支持和风险补贴，引导社会资金对初创型科技企业进行股权投资，形成政府投资引导、天使投资、风险投资与创新孵化相结合的苏州模式，弥补市场机制的不足，实现风险分散。

2. 成立专项基金吸收风险

 为解决科技中小企业的高风险，政府建立一系列风险补偿机制，包括苏州科技局与高新区设立的科技型中小企业信贷风险补偿专项资金，2亿元政府再担保基金，为符合条件的企业融资提供担保和风险补偿。2013年，经保监会批准，苏州高新区成为全国首个“保险与科技结合”综合创新试点地区，包括高新技术企业研发责任保险、关键研发设备保险、高管人员和关键研发人员团体健康险及意外保险、高新技术企业财产保险、产品责任保险、产品质量保证保险、专利保险等，风险保障覆盖700多亿元。这一系列措施吸收了科技型中小企业面临的风险，使得其对风投机构更具吸引力。

3 .风投机构集聚

苏州大力支持各类风险投资机构，建设了东沙湖股权投资中心、高新区财富广场投资中心以及城区创投集聚区的三大创投集聚区。苏州创投集团作为国内有影响力的投资控股企业，管理着数百亿的资金，包括直接股权投资及股权投资服务，2010年设立了国内第一支国家级股权投资母基金——规模400亿的国创开元PE母基金和规模200亿的VC母基金，国内规模最大的天使投资平台、国内唯一的“千人计划”创投中心和国内第一家具有投资和孵化功能的种子期创业投资基金。至2013年，区内管理资金总规模超过400亿元，为650多家企业提供股权融资服务，所投资企业有28家上市或已备案。截至2012年底，全市共有各类从事创业投资业务且比较活跃的机构245家，管理的资金规模690亿元，并且资金规模逐步增大，苏州创投正向规模化发展。

（二） 股权融资模式创新

1. 股权债权结合

 风险与收益的不匹配是阻碍银行贷款与债券难以流向中小科技企业的根本原因，承受了科技企业的高风险却无法获得其成长性带来的与之匹配的收益.。股权投资与债权投资的结合是目前发达资本市场解决科技企业融资难题的趋势。Kaplan和Stromberg（2003,2004）的研究发现在其调查的213轮融资中，170个轮次采用了简单可转换优先股，而另外有36个轮次则采用了可转换证券或其他金融工具与可转换优先股的结合，达到融资额的96.7%.可转换证券已经成为了创业企业融资的主要方式。苏州2010年率先成立了江苏首家科技小贷公司，2012年成立了江苏规模最大的科技小贷公司——国发科技小额贷款公司。采用股权工具与债权工具结合的投资方式，综合创投与信贷的优势，为中小科技企业提供贷款与创业投资，并提供股权质押融资。苏州工业园与国家开发银行苏州分行合作成立苏州工业园区科技型中小企业统贷平台，为符合条件的初创型科技企业提供贷款的同时，结合直接股权融资、可转债与优先股的多种投资工具，缓解风险收益不对称。

2.银行与创投合作

银行面临严格的监管，严谨的风险管理体系导致其对利率的高度敏感性和对风险的厌恶，这是许多地方出台政策成立科技支行鼓励对科技企业融资，但中小型科技企业仍然面临巨大融资难题的原因。Giannetti(2012)的研究显示，传统银行对于成长初期的中小企业并无多少帮助。银行通过与风投机构的合作能够有效降低并分散风险。硅谷银行通过与风险投资机构紧密协作，在尽职调查、发放风险贷款等环节实现信息共享与风险分担被认为是美国硅谷崛起的重要原因。交通银行2010年于苏州成立全国首家科技支行，服务苏州范围内具有良好前景的科技型中小企业，推出了联合银行、政府、创投、担保、保险、券商为一体的具有苏州特色的银投联贷模式，整合各类金融机构的优势为科技企业提供完整配套的金融服务，推出创业一站通、投贷通等业务，科技银行与创投机构投贷联动，对接受创投机构股权投资的科技企业发放贷款并与创投机构和贷款企业签订股权认购配套协议或是债权转让协议，风险与收益在各类金融机构形成的整体中实现分配。

3.集合各类金融机构的金融服务综合体

  信息不对称导致投资于中小科技企业需要很高的调查成本与风险损失，单个金融机构往往难以承受。苏州着力打造企业与各类金融机构对接的金融服务平台，整合金融资源，实现风险共担、优势互补、合作共赢，缓解股权投资的高风险。苏州成立了面向科技中小企业的科技金融服务中心，并于2012年成立国内首家科技金融超市——银杏科技金融超市，集合科技企业、投资机构、金融中介以及管理部门，线上网络与线下实体结合，整合金融资源，完善信息的收集与传播，形成风投、保险与贷款为一体的一站式金融服务，降低交易成本，缓解信息不对称。

三、苏州股权融资面临的问题分析

    苏州为中小科技企业股权融资做了大量工作，但其对于缓解企业的融资难仍有不足，根据苏州科技局的调查，近60%的中小科技企业的所获资金不能满足其需要，79.2%的企业倾向于债权融资，除去意愿因素，苏州股权融资仍存在很多问题。

（一）股权融资制度建设仍有不足

1.  管理及法律体系不完善

苏州各行政区及直辖市为了解决科技中小企业融资问题推出了大量的扶持政策，但各自为政之间相对独立并不兼容，中小科技企业符合多项优惠政策的要求但却无法全部兑现或者面临需要重复审批，没有形成完善统一的管理体系，导致效率不高。政策的出台并没有伴随相应法律制度的完善，缺少针对股权投资尤其是私募股权投资的专门法律，存在相当大的法律空白，不利于股权融资长期稳定发展。

2.  官办官营风险集中

中小科技企业中存在的严重信息不对称以及股权融资的发展起步较晚金融体系不完善，容易导致市场失灵，因此需要政府提供相关公共产品弥补市场的不足。但在实践操作中，政府扮演着过重的角色，直接参与市场活动，既充当管理者，又作为参与者，导致竞争的不公平，金融市场难以被有效的监督制约，政府短视行为加大了风险并且不能被有效控制。苏州的风险投资以国有资本为主体发展起来，包括元禾控股有限公司在内的许多创投都具有国资背景，民营资本处于弱势地位，08年国有资金在全是创投业的占比高达61%，金融风险虽然在单个金融机构中得到分散，但政府面临的整体风险并没有降低。政府产业导向使得风险资本流向有限的相关产业，如苏州高新技术企业认定管理办法导致风投资金大量涌向了电子信息技术、生物与新医药技术、航空航天技术、新材料技术、高技术服务业、新能源及节能技术、资源与环境技术以及高新技术改造传统产业这八个领域，其他的科技企业面临不公平的融资环境，同时也导致了风险的集中，某一产业的市场变动会给整个金融体系造成极大冲击，金融市场面临政策风险。

3.退出渠道不完善

退出是科技企业股权融资体系的重要组成，对加快风险资本运作速度提升市场活力都有积极作用。苏州的风险资本退出渠道仍不够理想。至2011年2月，累计退出项目占风险投资项目的13%，其中65%是以兼并收购与管理层回购实现，上市退出的占25%。受苏州大力发展科技金融体系的影响，风险投资的中小科技企业发展迅速，数量大幅增加，创业板以及新三板市场已经远远不能满足上市需求，而苏州产权交易中心以及股权交易中心成立时间晚，交易数量规模比较冷清，发展速度还无法达到满足区域性风险投资机构资本退出的要求。

（二） 信息不对称仍然严重

1.金融中介成本高

金融中介是连接企业与投资者的桥梁，信息是影响金融体系高效运转的关键因素。银行征信系统的封闭，缺少对于科技企业的社会信用体系，信息处于零碎割离的状态，推高了金融机构的中介成本，降低了股权融资效率。风险投资面临着较高的搜寻成本与识别成本，苏州科技企业融资时普遍还需要付出8%-30%的评估、担保、登记成本。在公募市场，创业板和新三板科技企业上市都存在畸高的IPO抑价，上市企业股权融资效率不高。

 2.相关金融机构缺位

科技企业股权融资是一项系统工程，需要完善的金融服务体系作为支撑，目前为止苏州的金融服务机构仍不完整，缺少针对科技型中小企业权威可靠的无形资产产权评估机构以及评级机构，并且费用高昂，科技企业普遍的评估费用相当于实际融资额的1.5-1.8%，对于初创型的科技企业是不小的成本。

四、股权融资进一步发展的对策建议

    中小科技企业融资难的根本原因是由于信息不对称以及由此导致的高风险以及风险收益不匹配，苏州解决这一问题主要是通过政府主导直接参与股权投资，整合金融资源缓解信息不对称以及政府提供担保降低风险，仍有需要完善之处。

（一）  完善股权投资领域制度建设

1.  建立统一规范的法律法规体系

对于目前各区、直辖市相对独立松散的政府扶持政策，建立针对中小科技科技企业股权融资专门的法律体系，防止优惠政策的恶性竞争，也规范风险投资行为，做到有法可依，维护股权融资市场的长期稳定。

2.  健全区域性股权交易中心

大力推进苏州产权交易中心以及股权交易中心的建设，放低注册要求，增强对于企业及风投机构的吸引，扩大优秀企业入驻的数量，发挥做市商制度的优势，盘活股权交易，扩大辐射范围，吸引周边省份优秀科技企业的进入，打造成区域性股权交易中心，为风险投资机构提供良好的退出渠道。

（二）  完善金融市场信息传播

1.  建立科技企业评估系统

目前缺少科技企业的社会信用体系，传统的商业银行征信体系也难以直接应用于风险投资领域，因此需要建立一套专门针对中小科技企业的评估体系，综合考量企业的成长性、风险性、知识产权评估以及营业收入与利润转化能力，建立权威的无形资产产权评估机构，避免企业价值的过分夸大与低估，缓解信息不对称。

2.  完善金融超市线上功能

金融超市的建立为投资者与企业、以及各类金融机构之间提供了信息互换、共享的平台，有助于缓解信息不对称，投融资双方实现双向选择。应进一步开发金融超市的功能，尤其是其线上网络的功能，利用大数据与云计算降低信息成本及金融机构调查投资中小科技企业的边际成本。

（三）  加强市场建设

1.  放开准入吸引民间资本及社会资本，减少政府直接参与

政府过度干预会带来政策风险，难以有效平衡风险与增长。股权投资是市场化行业，有研究显示国有资金超过50%的创投企业对于科技企业的扶持力度远远小于国有资本占比少于50%以及民营资本创投企业。在简政放权的背景下，应重新界定政府资金的角色，减少直接参与，使更多民营资本以及社会资本进入股权投资领域。国务院常务会议已经决定扩大社保基金的投资范围，来应该继续放开其投资限制，包括放开养老金的投资范围，允许以一定比例进行风险投资。2014年底全国社保基金规模已达1.53万亿元，资金来源长期相对稳定，能为资本市场股权融资带来极大活力。

2.  放开科技银行分业经营

分业经营原则是导致银行对于中小科技企业融资不积极的重要因素，这一原则限制了银行通过股权投资获取科技企业成长的高收益，是造成风险收益不匹配的根本原因。应尝试对于专门服务于中小科技企业的科技银行允许打破分业经营，进行股权投资，银行雄厚的资金实力、丰富的管理经验以及成熟的风险控制，对于缓解中小科技企业融资问题有很大的积极作用。

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