——基于泸州老窖的案例分析

杨捷¹ 陶浩²

（1、吉首大学商学院，416000 湖南 吉首；2、中国农业银行怀化分行，湖南 怀化418000）

摘要：企业营运资本管理是当前大环境下，影响企业分析决策的重要因素之一，在企业财务管理活动中的重要性日益突显。尤其是对于需要面临产业结构调整，发展模式转型的公司来说，合理利用营运资本管理是转型成功不可或缺的部分。在当前我国经济增长速度放缓的大环境下，在市场消费群体的不断变化更新的影响下，我国传统型白酒企业加强营运资本管理，合理进行产业结构和发展模式的调整势在必行。本文将以泸州老窖股份有限公司作为研究对象，分析其企业年报等数据，对于其经营现状，提出合理的建议，为泸州老窖股份有限公司的发展和扩大提供有效的理论支持。

关键词：营运资本管理；结构调整；现金流管控

一、相关概念及理论基础

(一)相关概念

1总资产周转率

“总资产周转率是指企业在一定的时间段里所发生的营业收入与平均总资产的比值”是企业财务管理的重点。至于平均总资产，就是在某一会计期间用企业的期初总资产加上期末总资产的平均数。这一指标不仅可以大致地体现一家企业的资产创收的能力，还可以体现在企业管理自身资产和周转运营的真实状况如何，以及企业的资产是否被充分利用。一般来说，销售能力较强会表现成交率较高以及总资产周转率更快这些现象中。在未来，如果企业能增加企业，就可以加快总资产周转率，进而可以推行薄利多销的经营模式。

2应收账款周转率

“应收账款周转率是企业在一定的时间段里销售净收入与平均应收账款余额的比值”是财务管理指标中的重要概念。是应收账款转为现金的平均次数，它的数值体现了企业应收账款周转速度和企业管理效率。如果在成长发展期中，公司的资金运作状况以及质量处于良性循环里，那么在分析这一指标的时候，我们最好将应收账款周转率，与流动比率和应收账款的账龄结构一起联系进行分析和判断，这样便于我们判断该公司所披露的流动比率的含金量和应收账龄结构的可靠性。

3存货周转率

存货周转率也被称作库存周转率，它是企业在一定的时间段里的来自营业活动或者销货活动的成本与平均存货余额的比值，可以看出企业生产的存货的周转速度。不仅如此，企业存货的流动性是否良好还有占用的存货资金是否合理都可以通过存货周转率反映出来。通过查看该项指标结果，企业应当及时对生产经营活动进行合理调整，来保证生产经营活动的连续性。存货周转率是一种可以反映生产经营中很多方面问题的综合性指标，是对流动资产周转率的一种补充，它不仅可以衡量企业的投产能力，也可以衡量企业的库存管理水平，还可以衡量企业的产品销售和回收能力。

4固定资产周转率

“固定资产周转率，它是企业在一定的时间段里的销售收入与固定资产净值的比值”对于企业的财务管理来说非常重要。通常情况下，固定资产周转率越高，说明企业对厂房、机械设备等固定资产的利用率也越高，也就是企业运用一定的厂房和设备创造出了越多的营业收入，这也说明企业的管理水平越好。同时，分析固定资产周转率要结合企业当下的经营状况和战略目标，不能只片面地看数值的高低情况来判断企业的潜在的获利能力，才能对未来的生产经营状况进行分析。如果企业在发展阶段，暂时停业整改升级流水线和厂房，此时企业的营业收入受到影响会下降，平均固定资产净值会增加，那么企业的固定资产周转率就会下降，但这并不表示企业在未来的场地、设备利用率低，未来的管理水平和获利能力都不佳。

5流动资产周转率

流动资产周转率是企业在一定的时间段里的主营业务收入与平均流动资产总额的比值。它可以很好的反映出企业流动资产从生产到销售的循环过程进行的快慢，是评价企业资产利用率高低的重要指标。它能分析出企业所有资产中流动最快的资产，进而向企业管理者反映出主要影响企业资产质量的因素。企业对于流动资产周转率的分析，可以发现自身流动资产周转环节的薄弱环节，结合自身实际情况，加强内部管理，可以采取的措施有：在生产环节降低成本；在销售环节加大宣传力度提高销售收入；用限制的货币资金进行投资等等。

(二)理论基础

1营运资本投资策略

（1）适中型投资策略

如果能让销售额保持稳定，企业只用比较少的流动资产进行投资，那么就可以让流动资产的周转天数变少，从而减少投资的成本。但投资成本的不足可能会让经营活动无法继续，使得企业的短缺成本增加，造成损失。为了避免停业带来的风险，有些企业在稳定销售额的情况下，在营业活动中投入较多的资本，使得流动资产周转天数变多。在这种情况下，过量的投资使得有些流动资产闲置，浪费了投资，也使得持有的成本增加了。所以，投资量的大小最好与企业的发展战略和当前经营状况相匹配，企业要尽量找到能让短缺成本和持有成本总量最小的方案。

（2）保守型投资策略

如果企业的现金、有价证券比较多，而且存货也比较充足，给客户的付款条件比较宽松而且应收账款的水平比较高，这种流动资产的投资策略就属于保守型。在这种投资策略里，由于企业流动资产在营业收入中占比值较高，所以要求企业有较多的流动资产，相应的，企业需承担比较大的流动资产持有成本，包括资金的机会成本和其他持有成本等。采取这种投资策略的企业在商业环境中，企业经营发生中断的风险更小，短缺成本也更小。

（3）激进型投资策略

如果在日常经营中，企业尽量减少对存货、现金和小额证券的投资，严格筛选合作方的销售信用，禁止赊账销售，这样的流动资产投资策略就属于激进型。如果公司流动资产与收入的比率较低，则说明公司的流动资产投资政策是紧缩型的，此时公司的流动资产持有成本降低，但承担的风险增加。

2营运资本筹资策略

（1）适中型筹资策略

采取适中型的筹资策略的企业要把投资分成长期投资和短期投资，然后分别投入长期资金和短期资金，减小企业的压力。适中型筹资策略通常适合没有太大营运资金压力的企业，或者是想要适当减轻营运活动的资金需求但又不想给未来的经营活动带来太大压力的企业。

（2）保守型筹资策略

采取保守型的筹资策略的企业将金融负债分为短期和长期，然后对于某些波动性流动资产用短期金融负债融通，但是其余波动性流动资产和全部稳定性流动资产用长期金融负债的资金来支持。极端保守的该策略使用者只有长期借款，没有短期借款。

（3）激进型筹资策略

采取激进型的筹资策略的企业将短期金融负债用于所有类型资金需要，极端该策略采用者对于全部稳定性流动资产都采用短期借款，给企业的风险控制带来不小的压力。通常采用激进型筹资策略的企业对自身未来经营状况和获利能力都有比较好的评估，有把握通过激进的投资活动度过经营的困难时期，并且能用未来经营的获利冲减激进的筹资活动所带来的压力。

二、泸州老窖公司基本情况介绍

(一)公司背景

泸州老窖股份有限公司是一家以酒精及饮料酒制造为主的企业，其主要产品有泸州老窖特曲、国窖1573等白酒，是我国浓香型大曲酒的典型代表。泸州老窖特曲是中国四大名酒中的其中一种，在全国的销量一直都很不错。但随着国内经济变化和中央下发的新规定的影响，加之市场对白酒产业的需求接近饱和导致了产能过剩，还有部分企业在产品中添加塑化剂的新闻曝光等等，白酒行业往日的辉煌已不复存在。但是自2015年以来，国内经济增长速度变慢，白酒行业进行了大洗牌，就连白酒的受众消费者也发生了变化。

在当前全球经济状态仍旧低迷，国内宏观经济形势逐渐复杂的情况下，白酒行业虽然得到了一些复苏的情况，但是风险依旧很大。具体到泸州老窖股份有限公司来说，面临的风险情况有以下几点：1、随着80、90后逐渐成为消费主力，从小接触过众多饮品的这些人群，对白酒的接受度没有70、60甚至50年代的人高，因此如何满足年轻群体的个性化需求，将是一个十分重要的问题；2、我国目前已经步入互联网大国的层次，淘宝、拼多多等公司更是对传统的销售发起了极大的挑战，所以在新的互联网销售的大环境下，白酒市场的竞争将更加激烈；3、在国家层面，禁酒令、限制三公消费等禁令力度不但没有放松，反而更加严格，各项制度进一步在影响高端白酒的消费场景。因此泸州老窖股份有限公司应该重视其营运资本的管理。

表1  泸州老窖股份有限公司营运能力分析表

数据来源：东方财富网

(二)公司发展阶段

1、第一阶段：第一次“翻车”与第一次“翻身”

自建国起，泸州老窖就一直在名酒评选中有一席之地。1988年，泸州老窖的售价居于行业前列，产量为四川其他四个名酒厂（五粮液、郎酒、剑南春、全兴）之和。在1990年到2000年，为迎合大众购买力，泸州老窖采取“提量不提价”的策略。起初该策略有一定的效果，但后来严重影响了营收的增长。使得泸州老窖与其他名酒的价格差距逐步拉大、品牌力大幅削弱、逐渐脱离一线名酒档位。加上缺少防伪技术，泸州老窖的口碑受到极大影响。在90年代后期，老窖的业绩逐渐出现下滑态势。

泸州老窖在2001年开始了它的第一次"翻身"。于2001-2012年，泸州老窖的营收由9.97亿元增长至115.56亿元，复合年增长率为22.66%。泸州老窖另设新品牌“国窖1573”来冲击高端白酒阵营，迅速获得市场的青睐。2006年，国窖1573收入达到7.9亿元，营收占比突破40%。同年，泸州老窖建立了经销商持股模式，绑定经销商利益。后又于2009年将该模式升级为柒泉模式，赚取产品的中间差价。2007年，泸州老窖确定国窖1573、特曲双品牌战略。前者定位高端市场，后者定位中高端市场，以求达到价格覆盖的效果。柒泉模式帮助泸州老窖迅速完成了对大商的接触及整合，并充分利用社会资源将国窖1573等产品推向市场，让泸州老窖加快了市场开拓的速度，并在高端白酒行业拥有一席之地，实现了错误决策后的第一次“翻身”。

2、第二阶段：第二次“翻车”与第二次“翻身”

2012年，泸州老窖再一次做出了“逆市涨价”的决策，使得本处于白酒萧条期的销售量进一步急剧下降。于2014年，泸州老窖的营收滑至低谷，营收腰斩至3.53亿，高档酒仅占比16.78%（较2012年下滑近九成）。这就是老窖的第二次“翻车”。泸州老窖的渠道利润大幅压缩，产品销量大幅下滑。另外，泸州老窖的柒泉模式在这个时期，出现了不同地区串货、经销商低价销售扰乱价格体系等问题。

2015年，老窖将柒泉模式改革为品牌专营模式，设立国窖、窖龄、特曲三个品牌专营公司，各地由子公司管控当地市场，同时大幅增加厂商销售人员。渠道方面，则是精简营销层级，只设一级经销商、团购商及终端。同年，老窖任命了新的管理层并进行了大刀阔斧的改革。

3、第三阶段：腾飞阶段

从业绩来看，2015至2019年老窖的营收复合增速为26.6%，其单品国窖1573于2019年收入突破百亿。从地位上看，国窖1573中国高端酒市场的份额从2014年的2%提升到了2019年的7%。

三、泸州老窖股份有限公司营运能力现状分析

(一)企业内部横向比较

泸州老窖股份有限公司总资产周转率体现在表1中，其走向虽然较为平稳，但是并不高。平稳的总资产周转率说明泸州老窖股份有限公司的创收和盈利能力一直没有什么新的增长机会，偏低的总资产周转率对泸州老窖股份有限公司的营收有巨大影响。泸州老窖股份有限公司的固定资产周转率较高，说明泸州老窖股份有限公司对固定资产的利用程度是较为良好的，而且前三年一直是处于逐步上升的趋势，进一步说明泸州老窖股份有限公司对所拥有的固定资产管理能力较强。不过2019年与预期不相符的略微下滑趋势，需要进一步进行情况观察。泸州老窖股份有限公司的流动资产周转率较低，这将直接增加泸州老窖股份有限公司的现金资产成本，影响到其盈利的能力。不过从年报数据来看，泸州老窖股份有限公司的流动资金主要是以货币资金为主，存货占比不超过三分之一，所以泸州老窖股份有限公司的流动资产周转率还有提升的空间。

泸州老窖股份有限公司的存货周转率在近五年以来一直在下滑，总体呈现下降趋势，下降幅度达0.603。这表明泸州老窖股份有限公司近五年以来库存周转一直在变慢，这会导致库存慢慢增多，需要占用更多的仓储空间和运营管理成本，如此长期下去，将会影响到泸州老窖股份有限公司的长期稳定和业务发展。但是考虑到自从2012年以来，中国政府推行禁酒令等政策的影响、中国经济结构调整对经济大环境的影响以及受到经济环境变化而变化的市场消费恢复理性的趋势，存货周转率降低，库存商品增加是一个可预见的结果。加上需要考虑到的白酒酿造的生产周期比较长，因此库存商品增加虽然也在可接受范围之内，但其实也侧方面表明泸州老窖股份有限公司的经营管理决策层对市场形势的判断出现了偏差。好在从白酒商品的特殊性而言，库存商品的增加、库存周期的变长，并不会损害白酒商品的内在价值，反而会另其价值出现相应的增加。

泸州老窖股份有限公司的应收账款周转率在2018年的涨幅不大，但在其后三年里，该值大幅上涨。这表明泸州老窖股份有限公司在2017年和2018年的应收账款上的管理效率不高，变现能力较弱。一般来说，应收账款率较低表明赊账较多，收账速度较慢，账龄时间较长，而上述这些又会影响到企业的资产流动性，短期偿债能力等。同时，应收账款率高可能会导致坏账损失增加等风险，不利于企业的长期稳定发展。出现上述情况，除了泸州老窖股份有限公司经营决策的原因以为，可能还受到市场大环境变化的影响。比如泸州老窖股份有限公司的白酒产品一直是走中高端路线，但是随着我国经济环境的变化，导致下游供货商层次的资金回笼速度变慢，从而影响到了泸州老窖股份有限公司的应收账款周转率。但是企业在2019年采取积极措施后，应收账款周转率有显著的提升，这意味着公司的收账速度提高，偿债能力也变强。随着这一变化，企业在日常生产经营活动中无论是对上游企业还是对下游企业的话语权都更强。

(二)同行业公司对比情况

在中国近四年的十大白酒品牌排名中，以五粮液为代表的宜宾五粮液股份有限公司（以下简称五粮液股份有限公司）一直与泸州老窖股份有限公司争夺第三名的位置，因此本文以产地同为四川省的五粮液股份有限公司作为泸州老窖股份有限公司的比较对象，用五粮液股份有限公司公司年报上的相应数据进行比较，以此对泸州老窖股份有限公司和五粮液股份有限公司营运能力对比，如表2。

表2  同行业公司对比分析表

数据来源：东方财富网

四、泸州老窖营运资本管理存在的问题

从上述分析中，我们可以总结得到泸州老窖股份有限公司目前存在以下几点问题：

(一)营收差距稀释资本管理的收益

同为我国白酒前三品牌，五粮液股份有限公司的总资产周转率与泸州老窖差不多，但是流动资产周转率上，泸州老窖均比五粮液股份有限公司要高。从表中可以看出在2019年，五粮液股份有限公司的营业收入是501亿元，是泸州老窖股份有限公司的3.17倍，但是五粮液股份有限公司的固定资产是泸州老窖股份有限公司的4.02倍，流动资产是泸州老窖股份有限公司的5.93倍。所以虽然泸州老窖股份有限公司的固定资产和流动资产两个方面管理结果都比五粮液要好，但是较大的营业收入上的差距减少了这两个方面的影响。

(二)企业的存货管理能力有待加强

从存货周转率来看，五粮液股份有限公司与泸州老窖股份有限公司的存货周转率比较接近，但是发展趋势却截然相反，泸州老窖股份有限公司的存货周转率在逐年降低，但是五粮液股份有限公司的存货周转率在逐年升高。这说明，五粮液股份有限公司的存货管理能力在逐年增强，而泸州老窖股份有限公司的存货管理能力在逐年减弱，显然，在近三年的白酒行业调整中，五粮液股份有限公司的公司运营管理决策比泸州老窖股份有限公司要强一些，但是差距不大，泸州老窖股份有限公司仍然有一改往昔奋起直追的能力。

（三）企业的现金资产管理效率有待提高

值得注意的是，泸州老窖股份有限公司的应收账款周转率比对手要高，尤其在2020年和2021年泸州老窖股份有限公司的增长迅速，这表明泸州老窖股份有限公司在应收账款管理方面做的更好更充分一些，但是考虑到两者的营业收入上的差距，因此泸州老窖股份有限公司需要在现金资产上进行调整，增加现金资产使用效率，避免造成现金资产成本过高，机会成本增加而影响长期发展能力。

五、泸州老窖营运资本管理的改进对策

通过对泸州老窖股份有限公司近四年的财务指标的分析对比，以及同行业公司五粮液股份有限公司的分析对比，不难看出泸州老窖股份有限公司近年来运营发展状况，基本上属于稳步上升期。但是相比于公司运营发展状况，泸州老窖股份有限公司在运营管理能力方面还是有一些有待提高的方面，特别是对标其他同行业而言。因此，本文将通过上述分析，针对泸州老窖股份有限公司运营管理能力中的一些问题提出相关的建议，希望能有助于泸州老窖股份有限公司今后的发展。

(一)理性设定固定资产投资的目标

在固定资产的管理方面，由于过大的固定资产规模会导致设备闲置和资产浪费降低固定资产的使用效率，所以泸州老窖股份有限公司应加强在这方面的管理能力，使其固定资产投资规模更加适度，结构更加合理。同时固定资产规模也不应过小，泸州老窖股份有限公司应结合自身需求，理性地设定固定资产投资的目标，避免较大的浪费。在设置投资目标的过程中，企业可以参考同行业体量相近公司或者是不同行业但业务相似的体量相近的公司的考量结果。

(二)适时理性减持货币资金

在财务管理中，泸州老窖股份有限公司的资金周转变快，没有交易性金融资产、短期借款以及应收股利。在准备继续发展的公司战略下，企业需要大量的资金支持，来维持日常运营和应对各种风险。但是如果想要通过拥有很多的货币资金，然后再以此来在营运资本周转期中影响财务管理，从而对总营运资金周转期产生影响，这样的想法是不可行的。因此泸州老窖股份有限公司应该合理减持货币资金。

（三）注重资产运营的效率，确保经营发展脚踏实地

近年来，国内经济形势总体稳中向好，扩大内需已成为各个行业复苏的新动力，因此泸州老窖股份有限公司更应该抓住机会进行发展，扩大企业规模。但是白酒行业毕竟属于传统行业，其市场竞争关系、行业品牌占有率等都已经较为饱和，所以泸州老窖股份有限公司必须重视资产经营效率，以求真务实的精神来发展企业规模。泸州老窖股份有限公司目前的现金流较为充足，则应当适当进行多元化的投资，或者是增加白酒产品的研发力度。同时，泸州老窖股份有限公司充足的现金流虽然有利于企业进行风险防范，但是财务管理成本对利润的侵蚀不容小觑，所以应当适当增加企业负债，既可以提高资金的利用率，又可以适当增加企业经营杠杆并以此获利。对于企业整体规模发展情况来说，重心应该放在自有资产的优化配置上，而不是一味地抢夺饱和环境的市场份额。优化企业资产配置还能有助于企业应对经济发展的周期性波动，让企业能以更加合理的资本结构来持续稳定的经营发展。

（四）科学提升应收账款的流动速度

 实际上，像泸州老窖股份有限公司这样的大品牌、大企业，通常都会采用依托自身的商业信用管理，来通过赊销、分期等方式来进行经营，尤其是在经济波动周期时间较长，市场经济形势总体较好的情况下，或者是在业务扩张所需要短时间扩大销售量、或是库存过高需要清理的特殊情况下。但是赊销等模式带来的应收账款管理和周转问题，所以我们需要考虑在机会成本、坏账成本以及现金折扣成本的情况下，如何对应收账款造成的费用增加以及坏账引起的损失增加之间，进行利弊权衡，来制定具体的科学措施，以减少坏账损失。在具体实施的过程中，可以根据以往的商业往来情况对客户的信用情况进行科学的评级。对于新客户则根据其经营情况和公开的财务数据等等进行分析对其还款能力进行评级。此外可以设置一定的资金或优惠条件，对于提前还款的客户进行一定的奖励。这样可以加快应收账款的流动速度。

参考文献

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