韩兴国　袁红丽  内蒙古科技大学经济与管理学院

摘要：新能源汽车是指以电能为动力的车辆，包括纯电动汽车、混合动力汽车和燃料电池汽车。新能源汽车具有高污染、低效率的特点，随着新能源汽车的不断普及，其优势逐渐被市场认可，销量也在不断增长。目前，国内新能源汽车已经进入快速发展时期。在强大的政策支持和补贴的双重影响下，销量快速增长。同时，国内外车企纷纷加大投入，新能源汽车行业将迎来一波发展机遇。本文将以比亚迪为例，对其未来发展进行分析和展望。

关键词：新能源汽车；投资价值；比亚迪

一、引言

比亚迪成立于1995年。经过多年的发展，已经成为新能源汽车的龙头企业，全球新能源汽车行业的领导者。比亚迪以电池起家，近几年逐渐向整车转型。其新能源汽车业务包括插电式混合动力乘用车、纯电动乘用车和插电式混合动力商用车，其中插电式混合动力乘用车销量连续八年位居中国第一。2022年1月，比亚迪新能源汽车销量超过5万辆，同比增长160%；2022年上半年，比亚迪销售新能源汽车13.9万辆，同比增长114.12%。截至2022年6月30日，比亚迪新能源汽车全球累计销量已达155.4万辆。在之前的研究中，学者们提出了“成长股的投资逻辑”的观点，核心观点是新能源汽车产业的发展前景是确定的。政策支持与创新推动下，新能源汽车行业有望迎来快速发展。2022年1—6月，国内新能源乘用车批发销量64万辆，同比增长116.6%；预计到2025年，我国新能源乘用车市场规模将超过1500万辆。随着消费者对新能源汽车认知度和接受度的不断提高，以及各大车企研发技术水平的提升，新能源汽车行业迎来了快速增长期。

二、新能源汽车行业分析

我国新能源汽车产业经过十几年的发展，已经具备了一定的技术、产业和市场基础，在政策扶持和补贴的双重作用下，国内新能源汽车产业进入快速发展阶段。新能源汽车产业链由整车和上游关键零部件组成。整车方面，在我国新能源汽车发展初期，比亚迪和北汽是主要品牌。随着比亚迪的发展，以特斯拉为代表的外资品牌逐渐进入国内市场。作为全球第一家量产纯电动汽车的厂商，特斯拉在销量上与传统车企基本处于同一水平。进入2019年后，国内车企在新能源汽车领域快速发力。比亚迪、特斯拉、蔚来等整车企业相继发布了旗下纯电动汽车。自主品牌方面，红旗、长安也发布了旗下纯电动汽车；传统车企方面，上汽旗下的荣威和名爵也推出了纯电动版燃油车。随着国内新能源汽车产业链的不断完善和技术进步，我国新能源汽车产品已经具备了一定的国际竞争力。以比亚迪为例，比亚迪在我国新能源汽车领域已经占据一席之地。截至2021年12月31日，比亚迪已向全球客户交付超过1400万辆电动汽车；2022年6月22日，比亚迪与通用合资公司签署战略合作协议。

通过与通用汽车的战略合作协议，双方将在包括动力电池在内的新能源汽车全产业链开展深度合作。包括电池，包括新能源动力电池和上游原材料；此外，双方还将在新能源汽车人才培养、企业交流培训等领域开展深度合作。比亚迪于2021年8月向港交所提交上市申请文件，2022年4月正式上市。比亚迪是港股市场第一家同时拥有动力电池和新能源汽车的车企。目前比亚迪有三条动力技术路线：纯电动、混动、插电式混动。从产业发展史来看，比亚迪是我国新能源汽车产业发展的引领者和推动者。截至目前，比亚迪新能源汽车业务实现了从电池到整车、从传统燃油车到新能源车的全面覆盖。

（一）新能源汽车是未来汽车发展的大趋势

全球汽车产业进入了新的发展时期。技术进步和经济增长推动汽车电动化成为全球共识。越来越多的国家将新能源汽车作为战略重点，中国也不例外。2018年8月23日，国务院发布《新能源汽车产业发展规划（2018—2035年）》，明确了我国新能源汽车的发展方向、战略目标和重点任务，提出到2025年，新能源汽车销量达到新车总销量的20%左右。在国内政策的积极引导下，我国已经成为全球最大的新能源汽车市场。未来，以特斯拉为首的国际品牌将与以比亚迪为代表的中国本土品牌展开竞争，这将在全球范围内产生深远影响。目前，我国已成为全球最大的新能源汽车市场，但在纯电动乘用车方面，我国与发达国家仍有较大差距。

（二）行业增速维持高位

2022年我国新能源汽车产量700.3万辆，同比增长90.5%，增速明显高于其他细分市场。目前，我国新能源汽车产业主要包括锂电池、三电系统和整车制造，其中锂电池是新能源汽车的核心部件，也是决定新能源汽车品质的关键部件，而三电系统是决定新能源汽车性能的重要部件。由于三电系统直接链接整车，新能源汽车产业的发展与配套产业链高度相关。目前，我国新能源汽车产业链基本成熟，包括众多动力电池、电机、电控等零部件企业，零部件整体配套水平不断提升。特斯拉和大众、通用等跨国车企加速转型，动力电池供应商逐渐向中国转移。近年来，我国在新能源汽车领域出台了一系列优惠政策，推动新能源汽车产业快速发展。随着更多政策的出台和落地，预计未来行业将继续保持较高的增长水平。

（三）中国新能源汽车产业进入稳定发展阶段

从过去几年我国新能源汽车的发展历程来看，新能源汽车产业经历了政策驱动和市场驱动的发展阶段。在经历了2016年的爆发式增长后，2017年我国新能源汽车行业迎来了政策和市场驱动的稳定发展阶段。2019年，行业进入快速发展阶段。2022年新能源汽车产量突破700万辆，行业进入快速发展阶段。新能源汽车产业经历了三个阶段，即政策驱动阶段（政策补贴）、市场驱动阶段（产品升级和降低成本）和稳定发展阶段。近年来，我国新能源汽车产业进入稳定发展阶段，主要表现在以下几个方面：（1）国内汽车企业加快国际化布局，产品质量水平逐步提升。（2）随着行业的快速发展和产业链的逐步完善，新能源汽车及零部件成本持续下降。（3）特斯拉在中国市场的销量增长带动了全球电动汽车行业的快速发展。经过多年的培育和发展，我国新能源汽车已经有了良好的技术积累和产品基础。未来随着补贴的下降和行业标准的逐步完善，市场规模有望继续扩大。

三、比亚迪盈利能力分析

随着我国对新能源汽车的重视和支持力度的不断加大，比亚迪作为国内新能源汽车行业的龙头企业，优势将进一步凸显。2022年，比亚迪营业收入和净利润保持稳定增长，2022年，比亚迪营业收入突破4200亿元，将实现净利润160亿元～170亿元，同比增长有望达到425.42%～458.26%。主要是公司对新能源汽车业务的投入持续增加，由于新能源汽车行业持续爆发式增长这也为未来业绩增长奠定了基础。从盈利能力来看，公司毛利率明显高于行业平均水平，相对稳定。但2022年公司毛利率有所下降，2022年上半年，比亚迪汽车业务毛利率实现为16.3%，同比下滑了1.73%。主要原因是比亚迪主营业务成本增加。从比亚迪的盈利情况来看，净利润同比增长较快，说明公司净利润增长较快。2023年1月30日比亚迪发布消息称，2022年度业绩预告，公告称，预计2022年归母净利润160亿元～170亿元，同比增长425.42%～458.26%，营收突破4200亿元。从净资产收益率来看，其净资产收益率明显高于行业平均水平。

表1　比亚迪公司2017—2022年主要财务指标汇总表（单位：亿元）

四、比亚迪成长性分析

从比亚迪近六年的营收增速来看，公司近六年的营收增速为41.79%，主要得益于比亚迪新能源汽车产业的快速增长。从近六年净利润增速来看，公司净利润增速为26.72%，主要是公司主营业务净利润增长较快。从近六年的净资产收益率来看，其净资产收益率为12.26%，主要是公司盈利能力强，净资产收益率高。综合来看，比亚迪作为我国新能源汽车行业的龙头企业，未来前景广阔。随着国家政策对新能源汽车行业的大力支持，以及未来新能源汽车市场的巨大发展潜力，比亚迪在新能源汽车行业具有一定优势，未来业绩有望持续快速增长。

五、比亚迪经营风险分析

比亚迪在新能源汽车领域具有较强的议价能力和一定的核心竞争力。但是比亚迪在新能源汽车领域仍面临较大风险，如：汽车补贴政策下降对公司利润造成影响；市场竞争加剧对比亚迪生产经营产生影响；技术创新风险；新能源汽车产品及核心零部件的质量稳定性和一致性风险；新能源汽车及电池、电机等核心部件的安全隐患；新能源汽车行业监管趋严，对造假的查处力度加大；政策变化导致行业周期性波动；宏观经济影响等。新能源汽车行业受补贴政策影响较大。因此，如果公司产品不能进入国家补贴目录或不符合新能源补贴政策的相关要求，将面临很大的风险。此外，如果市场竞争加剧或宏观经济下行导致市场需求减少或宏观调控政策发生重大变化，也将对公司经营产生不利影响。

六、新能源汽车投资价值分析

比亚迪在新能源汽车领域取得了长足的进步。凭借技术、产品、规模优势，占据市场领先地位，在中国新能源汽车市场占据一席之地。从长远发展来看，新能源汽车产业仍有很大的发展潜力。随着新能源汽车补贴的下降、产品价格的下降以及相关配套政策的落实，行业有望进入发展快车道。预计到2025年，我国新能源汽车普及率将达到50%以上。以比亚迪为代表的新能源汽车企业将迎来巨大机遇。

新能源汽车行业发展不及预期：未来我国新能源汽车将逐步由政策主导向市场主导转变，传统燃油汽车发展趋势也将受到冲击，可能导致行业增长不及预期。新能源汽车技术不成

熟。与传统燃油汽车相比，还有一定差距，随着技术的不断进步，新能源汽车的优势会逐渐体现出来。新能源汽车补贴政策发生变化：一旦相关补贴政策发生变化，将对新能源汽车的销量产生较大影响。行业竞争加剧：随着中国进入“十四五”时期，所有行业都面临着激烈的竞争。未来不能及时适应市场变化，可能导致企业竞争力下降，影响盈利能力。新能源汽车销量不及预期：由于我国新能源汽车补贴政策没有调整，如果补贴政策发生变化，会影响销量。

（一）新能源汽车电池技术领先，成本优势明显

比亚迪在动力电池领域技术实力雄厚，新能源汽车电池研发起步较早，建立了完善的研发体系。比亚迪自主研发的磷酸铁锂电池采用磷酸亚铁锂正极材料，磷酸亚铁锂材料比容量高，循环寿命长。基于先进技术研发的高能量密度动力电池系统，不仅拥有超强动力，还能保证电动汽车拥有更长的续航里程。

（二）技术优势带来的成本优势

比亚迪一直在积累技术，并转化为产品，最终被消费者接受。截至目前，比亚迪已经掌握了电池、电机、电控等新能源汽车核心技术，形成了成熟的零部件供应链体系。这些核心零部件的优势有利于比亚迪低成本、高质量的新能源汽车，从而在市场竞争中占据优势。电池方面，比亚迪是全球最大的动力电池制造商之一，是全球首家掌握二氧化钛正极材料、镍钴铝锰正极材料等核心技术的车企。据测算，比亚迪电池能量密度为140Wh/kg，高于国际水平。而它的成本只有国际水平的一半左右。并且比亚迪在电池技术上做到了高安全性、稳定性、可靠性和长寿命，通过与上下游厂商的合作实现了产业链控制。在电机和电控方面，比亚迪在电机和电控方面有非常先进的技术。电机方面，公司通过自主研发实现了自主研发，掌握了IGBT芯片的设计、封装、测试和应用技术；自主研发掌握了三元锂离子电池智能控制系统和低温加热系统；自主研发掌握了驱动系统、整车控制系统等核心技术。在电控方面，公司掌握了IGBT芯片的设计、封装、测试和应用技术；掌握整个控制器的集成开发技术；拥有BMS（电池管理系统）和VCU等先进的关键硬件设计和制造技术。在其他零部件方面，公司也采用高度自主研发的方式生产新能源汽车零部件。例如，该公司的IGBT芯片可以完全国产化。公司自主研发的永磁同步电机控制器具有体积小、重量轻、成本低的优点，目前已应用于比亚迪大部分车型。此外，公司还开发和生产电池模块、电池管理系统、电机控制器等零部件。

（三）积极拓展海外市场，实现全球布局

作为最早布局新能源汽车的车企之一，比亚迪积极拓展海外市场，实现全球布局。其主要海外销售市场为日本、北美、欧洲等地区。根据公司2018年年报，比亚迪2018年海外销量为10.4万辆，同比增长217.3%；其中，日本销量为1.82万辆，同比增长321.4%；北美销量3.12万辆，同比增长672.7%；欧洲销量达1.74万辆，同比增长127.9%。该公司从2016年开始进入日本市场。2018年，比亚迪在日本共销售了3468辆新能源汽车。2019年1月至7月，日本市场销售了2561辆新能源汽车。2020年初，比亚迪欧洲公司成立并注册，目前在欧洲拥有16个销售网点。随着新能源汽车产业的蓬勃发展和中国品牌在世界的崛起，中国汽车企业正在积极走向世界。根据工业和信息化部发布的节能与新能源汽车技术路线图，中国制定了到2025年实现200万辆新能源汽车销量的目标。

（四）降本增效成效显著，盈利能力不断提升

比亚迪新能源汽车产品结构优化。随着新能源汽车销量的大幅增长，公司不断提高电动汽车核心零部件国产化率，有效降低采购成本；同时，公司持续优化产品结构，销量增长带动产品单价提升；同时，通过车辆续航里程和电池技术的不断提升，进一步优化产品性能，提高新能源汽车核心零部件国产化率。随着市场规模的不断扩大，成本控制成效显著，核心技术不断突破，比亚迪新能源汽车业务毛利率逐步提升。

（五）新能源汽车毛利率有望保持稳定

2021年，受原材料价格上涨和新冠疫情影响，国内新能源汽车厂商毛利率普遍下降，比亚迪新能源汽车业务毛利率为17.2%，较2020年下降6个百分点。但由于比亚迪主动调整产品结构，通过规模效应提高毛利率，进一步加强成本控制能力，产品结构优化导致原材料成本占总成本的比重逐渐下降。展望未来，比亚迪有望进一步优化产品结构，降低制造成本。随着比亚迪新能源汽车销量的稳步增长，叠加原材料价格的下降，以及生产效率的提升，预计未来新能源汽车企业的毛利率将持续改善。另一方面，随着智能化、网联化技术的普及和渗透，智能汽车市场逐渐崛起，智能驾驶舱、智能驾驶等应用场景有望带来更多市场需求。比亚迪现已进入全球领先的新能源汽车产业链。根据公司披露的2022年前三季度经营计划，公司将推出海洋系列新品、DM-i超级混合动力、E平台3.0等产品和技术；第三季度将发布元PLUS等高端机型；2023年，预计将推出包括blade电池混合动力和E平台3.0在内的新产品。此外，公司在新能源汽车领域的布局还包括研究电池、燃料电池和刀片电池。未来随着公司技术实力和品牌影响力的提升，产品结构将进一步优化，盈利能力有望进一步提升。根据比亚迪财报数据，其历年资本支出主要用于新能源汽车业务的发展，与其发展方向一致。2019年至2021年，其新能源汽车业务分别占总营业收入的92.51%、88.88%、89.37%和92.67%，占比较大。从具体主体来看，2018—2021年期间，新能源汽车业务对其归属于母公司净利润的贡献分别为48.05%、55.76%、64.42%和63.24%。根据比亚迪财报数据，其新能源汽车业务主要由以下几大业务组成：（1）动力电池业务（电池、储能和动力设备等）；（2）乘用车和商用车（包括客车、轻型货车、轿车、皮卡车等）；（3）新能源汽车生产销售。2018—2021年期间，动力电池业务对比亚迪盈利的贡献最大，对其净利润的贡献率分别为37.12%、36.89%和42.40%。从财务结构来看，动力电池业务是比亚迪盈利的主要来源之一。新能源汽车收入增速方面，2019—2021年期间，随着新能源汽车收入规模的增长，归母净利润增速也有所提高。笔者认为，随着新能源汽车销量的持续增长和成本控制能力的提升，其盈利能力将持续改善。比亚迪2017—2021年毛利率在逐步上升，呈波动上升趋势。2017年至2021年，比亚迪的毛利率分别为14.98%、13.07%、13.42%和11.61%，2021年较2020年同期增长了3.12个百分点。2021年毛利率高主要是由于其新能源汽车业务发展迅速，毛利率提高。笔者认为，由于新能源汽车行业处于成长期，技术门槛较高，行业竞争格局较好，盈利水平相对稳定。比亚迪自2003年以来连续16年蝉联全球新能源汽车销量冠军，连续8年蝉联全球新能源汽车累计销量冠军。同时，由于比亚迪在产业链上的领先地位和全球领先的电池技术水平，掌握了完整的核心技术。在新能源汽车业务领域，比亚迪积累了多年的产品和技术优势，建立了电池、电机、电控、半导体四大关键技术平台，构建了以纯电动乘用车和商用车为核心的新能源汽车业务体系。从全球市场来看，比亚迪已经形成了覆盖全球市场的品牌矩阵，成为全球领先的新能源汽车品牌。

截至2022年6月30日，比亚迪总负债343.11亿元，负债率34.98%。根据比亚迪财报数据，截至2022年6月30日，比亚迪总负债343.11亿元，资产负债率仅为34.98%，处于行业较低水平。从比亚迪的利息费用率来看，2017—2019年期间利息费用率分别为4.14%、5.71%和4.55%，2020—2021年期间利息费用率有所下降。本文认为，经过2016—2017年新能源汽车的快速发展，比亚迪现金流波动有所收敛，2021年现金流将由净流出转为净流入。笔者认为，比亚迪新能源汽车业务处于快速发展阶段，其财务费用率水平可能出现波动。从流动比率和速动比率来看，2017—2019年期间流动比率和速动比率下降；从资产负债率来看，2017—2020年期间资产负债率有所上升；从现金比率来看，2017—2019年期间现金比率下降。随着新能源汽车业务的快速发展，比亚迪具有较强的偿付能力。

七、结语

综上所述，本文认为新能源汽车行业具有高成长性和高确定性，未来发展空间较大。从业务模式来看，比亚迪公司业务有一定增长，在新能源汽车产业链上有诸多布局。从产业链来看，公司已形成动力电池管理系统-电机-汽车一体化布局，产业链整合能力强。此外，公司正在积极推进智能网联的相关布局，智能网联有望成为公司未来新的增长点。从估值水平来看，比亚迪2022年市值达8810亿元。基于综合估值水平和未来发展空间，本文认为该公司当前股价具有良好的投资价值。

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