王杰一    宋洁    山东农业大学

摘要：商业信用融资对于企业的发展至关重要，本文通过梳理与归纳相关文献，总结了商业信用融资的影响因素和经济后果。具体来说，商业信用融资的影响因素主要包括宏观因素，如政策因素；以及企业个体因素，如公司绩效、公司治理等；此外，商业信用融资也会显著影响产品市场和资本市场，包括市场地位以及股价崩盘风险等。最后，本文提出了三个未来研究的思路。本综述可为研究者、企业管理者、投资者和政策制定者提供参考意义和借鉴价值。

关键词：商业信用融资；影响因素；经济后果

一、引言

商业信用融资是企业的重要资金来源。许多公司为他们的投入采购提供资金(应付账款)，并使用商业信用(应收账款)为客户提供融资(Fabbri 和Klapper, 2016)^[1]。 商业信用有着悠久的历史，可以追溯到中世纪，当时商人允许顾客先得到货物，然后在规定的时间内付款。商业信用已成为企业广泛使用短期融资的重要组成部分并且它在非金融企业总资产具有重要的地位（齐琪，2013）^[2]。自20世纪60年代以来，许多经济学家开始了商业信用这一领域的研究并取得了成果（张远为和严飞，2013）^[3]。

商业信用融资与银行贷款之间的关系已被广泛讨论。Yang(2011)发现商业信用和银行信贷它们既是互补关系也是替代关系^[4]。如果货币政策处于紧缩时期，那么企业的银行贷款相对于商业信用将会减少（Mateut等，2006）^[5]。

本文旨在对商业信用融资的相关文献进行梳理，分析其影响因素和经济后果，希望可以为研究者、企业管理者、投资者和政策制定者提供参考意义和借鉴价值。

本文余下结构安排为：第二部分是商业信用融资的影响因，第三部分是商业信用融资的经济后果，第四部分是结论和讨论。

二、商业信用融资的影响因素

现有文献大量专注于研究商业信用融资的影响因素，影响因素包括宏观因素以及企业个体因素。

（一）宏观因素

宏观政策包括了政策法规与规则以及社会文化，它们会对商业信用融资产生正面或负面的影响。

1.政策因素

麻靖涓,张敦力和赵丽娟（2022）以2001 - 2020年中国沪深两市A股非金融上市公司为样本，发现如果中国企业受到反倾销、反补贴和保障措施调查，其商业信用融资将减少。在内部治理水平较高、外部监管较强的企业群体中，贸易摩擦与企业商业信用融资的负相关关系将减弱^[6]。

D'Mello和Toscano（2020）研究发现了经济政策不确定性对商业信用的影响。当政策的不确定性高时，应付账款、应收账款和净信贷会下降，货币和财政政策、税收政策的不确定性是商业信用变化的主要驱动因素^[7]。

2.社会文化因素

刘琳和王金凤（2023）发现，以2003-2019年中国非金融上市公司为样本，位于社会资本水平较高地区的商业信用融资的使用会被减少。机制检验结果表明，随着经济政策不确定性的增加，社会资本对商业信用融资的负向作用会增强^[8]。

尽管有大量文献研究表明，企业社会责任表现越好，公司融资能力越强。章君瑶,强皓凡,俞舒涵等（2022）基于中国上市的企业样本研究发现，企业社会责任这一问题不容忽视，它对商业信用融资有着显著的负向影响。因为中国社会责任尚处建设追赶期，制度环境不完善，并且当制度型信任、关系型信任以及信誉型信任水平较低时，企业社会责任所带来的对商业信用融资的约束会增强，现有的企业社会责任承担无法提升其与供应商之间的信任水平。当经营风险水平较高、监督治理水平较低时，商业信用融资因为企业社会责任而受到的约束力会更显著。这可以为转型经济国家中企业承担社会责任方面提供经验借鉴^[9]。

Yang，Yao，He等(2019)发现企业慈善对中国上市民营企业商业信用融资存在正向关系。当企业捐赠越多且自由现金流为正同时没有政治关系时，企业就能获得更多的商业信用。当企业自由现金流为负或拥有政治关系时，这种正向关系就不存在。此外，企业慈善与商业信用之间的关系也受到当地社会信任环境的影响。良好的社会信任环境有利于企业通过企业慈善获取更多的商业信用融资^[10]。

（二）企业个体因素

此外，企业层面特征如公司绩效，供应商-客户关系，公司治理，资本市场和外部监督也能显著影响公司的商业信用融资水平。

1.公司绩效

Tian和Tian（2022）研究发现，企业ESG的表现越好，信息风险和经营风险就越低，企业的商业信用融资从而增加^[11]。李增福与冯柳华（2022）基于2008-2019年中国A股上市公司数据发现，ESG通过强化产品市场竞争优势、加强外部监督、提高企业声誉和抗风险能力使企业获得更多的商业信用融资^[12]。

Molina和Preve(2012)发现，处于财务困境中的企业明显更多地使用商业信用作为其他融资来源的替代品。当陷入财务困境时，市场影响力较小、产品更独特的小公司更有可能依赖商业信用融资。此外，他们还发现，在财务困境时期显著增加贸易应付账款的公司，除了之前记录的财务困境公司平均下降21%之外，销售额和盈利能力增长至少下降11%^[13]。

Lee， Zhou和Wang(2018)认为，市场份额较小的供应商拥有更多的商业信用，这证实了市场力量较弱的供应商将商业信用作为一种竞争工具。并且拥有较大市场份额的买家与更多的商业信用相关，而向集中买家销售的供应商与较少的商业信用相关^[14]。

王鲁昱和李科（2022）以2007-2019年沪深A股上市公司为研究对象发现，在控制供应链的其他特征后, 供应链资产专用性的提高在提升公司的商业信用融资水平上起到了关键作用，并且这种效应在财务风险较高的公司中更加显著,公司的资产周转效率也可以得到提高^[15]。

2.供应商-客户关系

贾凯威和鹿斯园（2022）通过研究发现，公司与供应商之间的关系与商业信用需求呈负相关；公司与消费者之间的关系与商业信用供给正相关。当市场地位上升时或当零售企业为国有企业时，供应链关系对净商业信用的负向作用将被调节为正^[16]。

Chod, Lyandres和Yang(2019)发现，当搭便车的供应商是其产品市场竞争对手时，搭便车问题对贸易债权人尤其不利，导致供应商对给定零售商的产品可替代性与供应商提供给零售商的商业信用呈负向关系^[17]。

Cunat（2007）认为，在合同可执行性有限的情况下，供应商在向客户提供贷款方面比银行具有比较优势，因为他们能够停止中间产品的供应。相对较高的商业信用隐含利率是保险和违约溢价的结果，每当供应商面临相对较高的资金成本时，保险和违约溢价就会被放大^[18]。

宋小保和郭春（2022）研究发现，当关联供应商占比越高时，企业的商业信用融资越多，这一关系仅存在于高融资约束、高内部控制和国有控股企业；反之，当非关联供应商占比越高时，企业的商业信用融资越少，且这一关系在低融资约束、低内部控制和非国有控股的企业中更强^[19]。

3.公司治理

朱冠平和黄志媛(2022)发现，企业避税动机越强，其获得的商业信用融资越少。管理层的代理成本在企业避税过程中对商业信用融资产生积极影响;企业避税与商业信用融资之间的关系在不同的行业性质和生命周期中具有异质性^[20]。

Xia, Zhang, Cao等（2019）发现，独立董事关系良好的公司可以获得更多的商业信用，即独立董事的关联性与公司可获得的商业信用融资呈正相关关系^[21]。

卢闯，崔程皓和牛煜皓（2022）研究发现，当控股股东质押压力越大时，公司的商业信用水平越高。进一步研究发现，如果控股股东的平仓风险较高、公司的融资约束较强时，公司获取商业信用的机会越大，质押压力的影响越明显；此外公司需要一定的条件才能获取商业信用，因为质押商业信用的压力只有在公司相对议价能力较高时才会影响^[22]。

张泽宇（2023）发现议价能力对商业信用融资有影响，当企业融资约束越强时，现金流越短缺，商业信用融资规模会下降，表明议价能力对商业信用融资具有扭曲效应，并且国有企业对扭曲效应反应更强。如果货币政策紧缩并且金融发展水平较低时该扭曲效应会更加显著^[23]。

王瑶和支晓强（2021）发现，超额商誉会抑制企业的商业信用融资。因为超额商誉会使企业经营风险上升、会计稳健性下降,从而导致来自供应商和客户的商业信用的意愿降低。当行业的市场竞争激烈、地区的市场化水平低时,超额商誉占有重要地位，它对商业信用融资产生更加显著的负面影响^[24]。

4.资本市场

李良, 李士玉和朱宏泉（2022）发现股票流动性与商业信用融资规模成显著正相关关系，即股票流动性越好，商业信用融资规模越大^[25]。

张勇和张春蕾（2022）发现当问询的频度和深度越高时，收函企业商业信用融资水平越低。问询函与收函企业商业信用融资之间存在负相关关系，能被较高的市场地位、良好的地区信用环境和法律环境可以有效缓解收函公司商业信用融资^[26]。

5.外部监督

霍远和陶圆（2022）研究发现，企业商业信用规模通过被机构投资者持股企业提升信息披露质量而提升，并且专注型机构投资者持股对商业信用融资促进作用更显著。更准确的说，专注型机构投资者只会促进研发强度高的企业商业信用融资^[27]。

库向芳（2022）发现，持续经营审计意见和媒体关注均会对企业商业信用融资产生显著抑制作用；媒体关注会通过放大作用增强持续经营审计意见对企业商业信用融资的抑制作用^[28]。

三、商业信用融资的经济后果

现今不仅有学者专注于商业信用融资的影响因素，也有部分学者专注于商业信用融资的经济后果。经济后果包括产品市场与资本市场。

（一）产品市场

商业信用融资会对产品市场产生显著影响，包括市场地位，生产力水平和发展情况。

谢安国（2022）对商业信用融资与商贸企业市场地位的研究是不容忽视的一个问题。它们之间显著正相关，因为商贸企业市场地位的形成基于商业信用融资的支持；当企业获得较上年度更多的商业信用融资时，其支持作用更为显著^[29]。

郑明贵，尤碧莹和郑雯芳（2022）认为，商业信用融资对企业全要素生产率的关系呈倒U型趋势，即存在先“激励”后“挤出”的影响；进一步研究发现，处在不同生命周期企业的所有制和规模差异，会导致商业信用融资对全要素生产率的关系产生显著差异^[30]。

朱冠平和黄志媛（2022）发现，企业高质量发展离不开商业信用融资，它们之间呈显著正相关关系，且这种关系在小规模企业和非制造企业中表现得更加明显^[31]。

Huang, Ying, Yang等（2019）研究发现，商业信用对中国企业的可持续增长具有整体正向和显著的影响。特别是对于内控能力较高的企业，商业信用融资对可持续增长的贡献更大，民营企业也是如此；与国有企业相比，民营企业的增长更多地依赖于商业信用；在融资渠道较低的地区，商业信用融资与企业可持续增长之间的联系更强^[32]。

（二）资本市场

商业信用融资也会对资本市场产生影响，如未来股价崩盘风险以及公司投资质量。

Cao, Ye, Zhang和Li(2018)发现, 使用更多商业信用融资的公司未来股价崩盘风险显著降低。对于信息不对称程度较大的公司和处于欠发达金融市场的公司，这种负关联更为明显^[33]。

Aktas, De Bodt, Lobez等(2012)研究发现，公司外部投资者将商业信用融资视为积极信号，具有更多商业信用融资的企业具有更高质量的投资，进而具有更高的ROA，更低的盈余管理和Z-score水平^[34]。

四、结论和讨论

通过对中外文献的分析可以把商业信用融资分为两个方面：商业信用融资的影响因素和经济后果。影响因素主要与宏观因素（如政策因素和社会文化因素）以及企业个体因素（如公司绩效、供应商-客户关系、公司治理，资本市场和外部监督因素）有关。经济后果主要与产品市场和资本市场有关：产品市场可以分成市场地位，生产力水平和发展情况；资本市场包括股价崩盘风险以及公司投资质量。

总体来说，商业信用融资对于企业的发展尤为重要，如何更好地利用商业信用融资也是未来政府以及企业值得关注的方向。基于国内外学者所研究的方向，本文提出如下三个未来研究或思考的方向：第一，已有研究主要关注商业信用融资的影响因素，经济后果研究较少，未来可更多关注企业的商业信用融资水平会导致哪些经济后果，如对股票流动性、股价一致性、分析师跟踪与预测准确性、权益与债务资本成本的影响。第二，在商业信用融资的影响因素方面，可进一步研究法律制度、社会文化、高管个人特征等因素是否会对商业信用融资产生显著影响。第三，供应链-客户关系与商业信用融资直接相关，然而已有文献对此关注较为欠缺，未来可关注供应商-客户交易摩擦，如相对议价能力、关系专有投资等因素是否会对商业信用融资产生显著影响。

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