杨景琦   山西工商学院

摘要：经历数次金融危机与企业舞弊案件的负面冲击后，公司治理已成为极为热门的研究议题。诸多研究显示优良的公司治理不仅能增加公司营运效率，也能保护股东权益、减少代理问题的产生，达到保护善良投资人的目的。在这种背景下，本文重点探讨了了公司治理、财务表现与公司绩效关系研究的意涵、评价指标与管理建议。

关键词：公司治理；财务表现；公司绩效；关系

一、公司治理、财务表现与公司绩效关系研究的意涵

一连串的财务丑闻，使得公司治理被认为是企业重要的一环。所谓公司治理机制，指的是建立对公司管理及监督的机制，最重要的目标是为建全公司的经营及追求公司最大利益。国内外许多研究报告对于内部人交易的探讨，多针对内部人交易后股价是否有超额报酬，市场是否处于不完美情况。本研究主要针对重大信息公告前后股价异常报酬变动情况为何，及从公司治理角度来套探讨公司绩效与公司价值的关联？公司治理机制将对企业带来何种影响，哈佛商业评论（Harvard Business Review）2001 年所出版的《公司治理》一书中表示，公司治理是使企业投资者和各利益相关者，都得到合理、公平的对待，以确保投资人的信任，此外优异的公司治理的企业，能使其在国际上取得较多的资金，加强长期的竞争力。而公司治理的关键在于健全董事会、财务透明化、经理人的诚信与内部稽核制度等。

公司治理通常被视为所有权与控制权的分离，所有权与控制权分离的结果容易导致代理问题。一些学者认为，公司治理的观点即是“代理问题”，也即“所有权”及“控制权”分离会对于公司的价值造成伤害，而良好的公司治理，可以有效降低代理问题，以提升公司的经营绩效与价值，让公司能长久经营。因此，公司治理、财务表现与公司绩效关系的研究应重点关注如下四项研究内容：公司治理会影响公司绩效；财务表现会影响公司绩效；公司治理会增强财务表现对公司绩效的影响；财务表现会增强公司治理对公司绩效的影响

二、评估公司治理、财务表现与公司绩效关系的指标

（一）因变量指标：公司绩效

一是股东权益报酬率(ROE)。计算公式为：股东权益报酬率(ROE)=税后净利/股东权益。股东权益报酬率是代表投资人付出多少的资金，而这些资金又可以创造出多少利润，该比率通常也是投资人关心的指标，同时也提供投资人了解公司的营运状况。

二是资产报酬率(ROA)。计算公式为：资产报酬率(ROA)=（税后净利/总资产）× 100％。资产报酬率即在衡量公司所其资产是否充份利用。不论公司的资产是以举债而来或是股东资金，公司利用其所有的资产从事生产活动，所获得的报酬表现在税后净利上，因此资产报酬率便在衡量公司的营运使整体资产的报酬运用效率状况。该比率越高，表示公司的营运使整体资产的报酬运用效率越高。

（二）自变量指标

一是负债比率。学者们发现，很少有证据说明企业在市场上使用它们债务期间结构有所关联，但也有学者提到企业发行了比较多的短期债务，容易产生信息不对称的现象，如南方某知名企业的负债比率高达 65.3%，然而该企业的股价在2014 年 3 月却给予不低的本益比。此外股市中不少标的企业的负债也并不低，然而却有不错的股票的表现。因此，较高的负债比率并不全然负面，因为适度的负债有税盾的效果，然而过度且过高的负债则容易造成财务危机的可能性有大幅增加的可能。

二是总资产周转率。总资产周转率是以企业投入的资产，所能产生的营业收入，并据以判断使用资产的效能以及有无过度投资，周转率低有可能是投资过大，或因生产销售及一般管理效率欠佳、产业景气不佳等的警讯。

三是净利率。净利率是观察扣除成本、费用、还有业外损益后，净利占营收的比例。每个产业公司的营运和成本不尽相同， 因此净利率走势观察比数据大小重要；而净利率的比较，应以同产业作为基础才有意义。最后净利包含业外损益部分，因此可能大于营收使得净利率大于100%，此时投资人应特别注意业外损益来源，或是以合并报表作为观察。

四是董监事持股比率。董监事属公司的内部人，对公司经营决策具有明显的影响力，而其对公司的经营情况的了解，更较一般大众或小股东更有深入的了解。而董监事为了自身利益，出脱持股以获取高额利润，这容易造成内线交易事件的发生，因而董监事如持股过低，表示对企业的经营失去信心而无心经营，而董监事出脱持股会反应在经营绩效下降之前，从监事持股比率可以窥知公司的经营绩效。

五是董监事质押比率。计算公式为：董监事质押股数/董监事流通在外股数。董监事持股质押比率愈高的公司，董事会与外部股东利益之间的一致性会降低，随着大股东股权质押比率愈高，其介入股市程度愈深，则公司绩效愈差。董监质押代表董监事把股票拿去质押借钱。质押有可能只是单纯的理财需求，只要比例不高股东无须过于担心。但如果公司经营绩效不佳，董监持股比例不断下滑，而董监持股质押比例又偏高，这时董监事本身利益已经和股东、公司整体利益脱节，投资人应小心评估或是直接避开。

三、公司治理、财务表现与公司绩效的关系及建议

当前在公司治理与风险的研究上，大多以单一公司治理机制来探讨其对风险的影响，很少有全面性的探讨，也忽略了公司治理机制间的互动关联性。结合过往研究，本文认为公司治理、财务表现与公司绩效有如下关系。首先，在财报信息方面，董监事质押比率程度愈高，会增加企业的破产风险，经营绩效反而愈差，税后净利率及资产周转率愈高，则有助于公司绩效的提升。其次，公司治理确实对获利能力有显著影响，董监事持股比率愈高对公司获利愈好，而董监事持股质押高的企业，其表现并不正面。这表示董监事质押比率对财报变量无法增强反而是削弱财报变量对公司价值的影响。因此，应加强公司治理以提升公司的绩效。

公司治理当中的董监事持股比率与董监事质押比率对公司绩效是有相关的连动性的。董监事持股质押比例亦是公司经营绩效的影响指标之一。从过往研究结果来看，董监事持股质押比例与公司经营绩效呈显著负相关，可能是董监事质押比例愈大，显示董监事愈缺乏资金，因而董监事可能利用其职位对公司资产进行抵押或对公司经营降低注意，进而损害公司的利益。另外，董监事质押比例愈高，董监事愈有企图去维持公司股价和稳固其控制权，而其质押后往往会将公司资金运用子公司买回母公司股票，往往造成资金排挤作用，使得公司资金往往无法运用在对公司有效益的投资上，这不只造成公司本业的绩效不佳、转投资也无法带来效益，所以董监事质押与公司经营绩效为负相关。

公司治理确实对获利能力有显著影响，然而公司举债程度与董监事持股质押比率之于经营绩效则有负面的影响，这表示二者与公司经营风险有相当程度的关联性，因此企业应加强公司治理以提升公司价值，降低经营风险。

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