张弛      广东外语外贸大学经贸学院

吴佳楷  广东外语外贸大学经贸学院

申雪艳   广东外语外贸大学商学院

基金项目：国家级大学生创新创业计划项目“在人民币汇率波动情况下中国股市对楼价的影响”（项目编号：201511846016）

摘要：自2010年5月限购令实施以来，我国各线城市房地产价格变化较大，区分各线城市的房地产价格主要影响因素对各线城市政府进行宏观经济调控具有重要意义。本文以我国一二三线城市为研究对象，利用2010—2015年一二三线城市的月度平均数据进行实证检验，发现影响一线城市房价的主要因素是地价和人均GDP，影响二线城市房价的主要因素是地价、购房者预期、地方政府财政收入及汇率，影响三线城市楼价的主要因素是三线城市人均GDP、购房者预期及汇率。因此二线城市地方政府应当减少对房地产市场的干预，一线和三线城市政府增加经济适用房供应量，二三线城市地方政府应加强房地产交易的管理，并且引导公众理性预期。

关键词：一二三线城市；房地产价格；影响因素

引言

自2010年5月起，为了防止国外热钱过多涌入资本市场而加大国内的资产泡沫，我国政府对房地产市场实行了限购限贷、不动产登记等措施。

作为中国经济的支柱产业之一,房地产价格的变动会直接影响国民经济健康发展。实行“限购令”对各线城市的房地产价格影响不尽相同，影响房地产价格变动的因素也因此而有所改变。目前国内外学者大多研究某个或某些变量对全国总体房地产价格的影响，而很少研究影响各线城市房地产价格变动的主要因素以及在政府的政策调控下这些主要影响因素的变动。在此背景下，本论文的研究重点在于，以2010年6月至今我国一二三线城市的月度平均数据进行实证检验，深入探究我国各线城市房地产价格变动的主要影响因素，并在此基础上，为各线城市的地方政府针对房地产市场进行宏观调控提出合理的政策改进建议，这将对我国房地产的健康稳定发展具有一定的理论指导意义及实践意义。

一、文献综述

在中国的房地产价格决定方面, 国内学者也进行了不同角度的研究。周京奎(2005)研究了中国 4 个直辖市的住宅价格与货币政策、 银行贷款之间的关系，认为宽松的货币政策导致了中国房价的上涨。此外，房地产价格和土地价格之间的关系也被广泛关注，平新乔 (2004)认为地价的上升推动了房价的上升。根据严金海 (2006)的研究成果，中国房价与地价的关系长期两者存在着相互影响，而在短期，是房价决定地价，而地价对房价的影响不大。况伟大 (2005)提出，在供大于求时, 房价与地价呈线性负相关关系；在供小于求时，房价与地价呈线性正相关关系。王爱俭、沈庆劼(2007)运用 1999-2004年的数据以及相关研究估计的人民币汇率低估幅度等进行实证分析，认为汇率低估会造成经济结构倾斜, 之后低估汇率的调整所引发的经济结构复位都会导致房地产价格的上涨。Pinelopi Koujianou Goldberg, Michael M. Knetter（1997）将汇率对房价影响的传导机制分为直接传导机制和间接传导机制，其中直接传导机制指的是汇率变动直接影响到的是进口品价格，但是由于房地产产品土地的位置固定性不可移动，直接传导机制对其基本没有影响，间接传导机制指货币工资机制，货币供应机制，收入机制。熊璐瑛（2009）从房地产供求角度出发，分析人民币升值为房地产市场带来的财富效应和收入效应；财富效应增加国内投资者对房地产的需求，资金流入效应刺激国外投资者对房地产需求，同时人民币升值将增加开发商的土地储备，在建工程和存货价值，同时降低房地产行业建筑材料，住宅设备的进口价格，降低开发建设成本，从而推动供给增加；因此，汇率的上升会拉动房地产价格的上涨，而汇率下降将使价格下跌。

在探索房地产价格区域性差异影响因素方面，国内学者进行了以下研究。张涛（2006）通过建立两隔离市场模型发现我国不同区域的房地产价格弹性存在很大差异。针对房地产价格区域性差异的原因，邬文康（2011）发现我国各区域房地产行业的发展规模、房地产市场供给和消费需求都存在明显的地区差异，我国区域经济发展水平不均衡、居民消费水平差异较大、消费观念不同以及国家政策倾斜程度造成了我国房地产价格的区域性差异。而沈悦、刘洪玉（2012）对我国14个城市房地产价格与经济基本面的关系进行实证研究，认为经济基本面不同是房地产价格区域性差异的原因。郭敏、万金金（2012）采用面板分析方法对我国12个省区进行分析，发现我国各区域平均住房消费和边际消费倾向存在显著差异，经济发达区域的住房消费意愿尤为强烈，这造成经济发达省份房地产价格偏高。李勇辉、陈勇强、何灵（2012）认为我国东中西三个区域房地产业存在价格差异、投资差异、市场供给差异、消费需求差异以及就业差异，形成这些差异主要是各区域经济发展状况、政策扶持力度和消费观念不同而造成的。

此前有关学者的研究或从宏观上分析中国整体楼价的影响因素，根据整体楼价的影响因素针对政府提出有关政策调控的政策建议，忽略各线城市楼价主要影响因素的差异，造成政府政策调控的低效；或选取的研究时段与现今的情况差别过大，导致得出结论对现实指导意义不大。由于2010年5月国家相继颁布“限购令”，这些政策对房地产价格的决定因素产生重要影响。因此本文选择研究2010年6月后中国各线城市楼价的决定因素更加符合中国未来房地产市场的情况，对政府政策调控更具意义。

二、理论分析

（一）中国的城市等级划分

根据GDP规模、居民人均收入、500强企业落户数量、一线品牌进入密度和进入数量等指标，中国的全部城市可以分成以下五种级别：一线城市，如四大直辖市和部分经济发达的东部沿海省会城市；二线城市，包括中东部地区的省会城市、沿海开放城市和经济发达的地级市；三线城市，包括中东部地区省域内的区域中心城市、经济条件较好的地级市、全国百强县以及西部地区的省会城市；四线城市，以中部地区的地级市为主，也包括经济发达省份的欠发达城市；五线城市，经济基础较差和交通落后的中西部地级市。本文在此选取中国经济实力较强、人口规模较大的一二三线部分城市作为研究的样本，因为房地产市场在这些地区比较成熟发达，所以以这些样本来探究汇率变动对各线城市房价的影响比较有现实意义。

（二）中国各线城市房价主要影响因素的理论分析

纵观前人的研究成果，不难发现影响房价的因素众多，但对于中国各线城市的房价来说，不同因素的影响程度不一。本文从房地产市场的供应方、需求方、政府和宏观经济变量四个角度，结合理论分析，为区分各线城市房价变动的主要影响因素提出一些可供检验的假说。

1、供给方因素：土地价格

土地价格作为房产建筑成本的一部分，根据理论，土地价格的上涨将导致房产的建筑成本上涨，从而提高了房产的价格。随着中国人口的不断增加，人均土地面积的持续减少促成了总体的土地购置费用不断攀升。对于人口众多土地资源相对稀缺的前三线城市来说，这为当地的房地产开发的成本带来不小的压力。

H1：土地价格同中国各线城市的房价呈正相关关系

2、需求方因素：人均GDP和投资者预期

理论上说，当一个城市的人均GDP增加时，居民的购买力上升，刺激居民增加商品的消费数量。而受中国人传统观念影响以及出于规避通货膨胀带来的风险使手里持有的资产保值的目的，公众愿意将多余的资金用于购置房产，即提高了房产的有效需求，进而抬高了房价。在一线城市，由于其流动人口占比大以及人均GDP水平起点较高，相比起消费性需求，人均GDP的增加使居民对房地产产品的投资性需求上升的幅度更大，进而大幅度抬高房价。而对于二三线城市，目前仍处于快速发展阶段，其人均GDP起点较低，人均GDP的增加在刺激居民对房产的消费性需求作用比较明显，房价也会因此上涨。另一方面，相比起股市的高风险性和收益不确定性，由于房地产产品拥有消费性和投资性双重属性，投资房地产能让投资者资产保值，收益可以预计而且也相对稳定。当投资者预期某城市房价会上涨时，投资者会加大对该城市房产的投资力度，增加当地的房产需求，房价因此被抬高。对于中国各线的城市来说，一线城市的房地产市场比较成熟，房地产供应商数量多而且彼此之间竞争激烈，房价比较符合市场供求规律；二三线城市的房地产市场仍处于上升阶段，房地产供应商比较少，竞争也不如一线城市激烈，于是经济实力较强的房地产供应商往往对当地的房价定价具有重要导向作用，为房地产市场创造不少投机套利机会。

H2：投资者预期和人均GDP同中国各线城市房价均呈正相关关系，相比之下，投资者预期对二三线城市房价影响显著，而人均GDP则对一线城市房价影响显著。

3、政府因素：地方财政

在分税制改革之后，税收征管权力和财政收入更多地集中到了中央政府，使得地方政府在支出途径和方式不变的情况下手中可用资金来源受限，极大增加了地方政府的财政增收节支压力。由于土地的集体所有制以及对于地方政府征地的相关法规建设和具体实施过程中的问题，土地出让金已成为各个地方政府的重要收入来源，土地出让金占地方政府预算外收入的比重有不断增大的趋势。现在“土地财政”的现象越来越普遍，当地房地产市场的繁荣将为当地地方政府财政收入的增加提供保障。此外，中国房地产占GDP的比重也有不断增大的趋势。在“唯 GDP”论的政绩考核标准下，由于房地产行业具有强大的经济带动效益，地方政府官员为了自身利益也需要刺激房地产市场的发展来创造更多的GDP。在这双重激励下，地方政府会实施一系列的政策手段来保持或者维护房价的上涨，这就是为什么中央政府想要给房地产市场降温，而没有得到预期的效果的原因。 以上分析表明，一般而言，地方政府和房地产之间关系密切。如果地方政府对房地产市场干预程度越高，房地产价格应该越高。于是，本文采取地方政府的财政收入占 GDP的比重来衡量政府因素对各线城市的影响。一线城市大多是直辖市或者重要省会城市，经济高度发达，财政收入来源广泛，政治比较透明，上述“寻租”现象并不多见，当地政府对房地产市场的干预程度并不高。而二三线城市虽然经济增速快，但由于其政治地位较一线城市低，财政收入渠道有限，靠增加土地出让金来维持当地政府财政收入显得越来越重要，当地政府对房地产市场的干预程度将进一步加大。

H3：地方政府财政收入占GDP的比重与中国二三线城市房价呈正相关关系，但是对一线城市没有显著影响。

4、宏观经济变量：汇率

一般来说，在其他条件不变的情况下，本币升值会使进口品的价格相对下降，公众手持的本币实际购买力增加；而另一方面，本币升值会使出口品的价格相对上升，出口萎缩，降低国内总体物价水平，产量减少，失业增加。为了有效刺激国内投资和需求带动经济发展，政府往往会采取扩张性货币政策和扩张性财政政策来增加公众对各类商品的消费需求，此时公众对具有消费性和投资性双重属性的房地产的需求也会增加，由此带来房价的上涨。而本币预期升值对国外投资者具有强大吸引力。虽然中国的资本项目开放程度低，但较低效率的资本管制以及相比起股市，房地产市场准入门槛低，国外投资者为了取得汇率升值的套利机会还是愿意通过各种可行途径投资中国房地产市场，造成大量国外热钱涌入，推高房价。在一线城市，由于市场竞争激烈，加之房价水平高，房价继续上升的空间有限，对国外热钱的吸引有限，但汇率上升在增加公众对房地产市场需求的影响比较明显，房价还是会因此而上涨。而在二三线城市，房地产市场仍处于快速发展阶段，房价上涨空间大，对国外热钱吸引力大；在国外热钱涌入以及当地公众对房产的需求增加双重作用下，房价较一线城市有更大幅度的上涨。

H4：汇率同中国各线城市房价呈正相关关系，其中，对二三线城市房价的影响较显著。

三、变量、模型选择与数据

针对上述假说，结合文献中方法以及笔者之前对于现状和理论的分析，本文选取的主要变量见下表:

表1各变量名称及相应说明

建立的计量模型如下:

ln(priceREi.t)=c+β1·ln(Plandi.t)+β2·ln(GDPi.t)+β3·ln(Revenue ratioi.t ) +β4·ln(ERi.t) +β5· ln(priceREi.t-1)+εi.t

关于数据的说明：本文选取了自2010年6月到2015年5月的一二三线城市房价的月平均数据，地价的月平均数据，人民币实际有效汇率月度数据，并且对房价和地价进行季节调整。同时选取一二三线城市年人均GDP与每年地方财政收入占GDP比重的平均值，进行频率转换。主要数据来源于历年《中国统计年鉴》，中国指数统计网以及《中国房地产统计年鉴》。人民币的实际有效汇率来自于IMF 国际金融统计(IFS)数据库的月度数据的整理。地价采用的是历年来各地方房地产开发统计中, 房地产商的土地购置费除以其土地购置面积得来。笔者之所以选择从2010年6月至今的数据，是因为在2010年5月我国深化了人民币二次汇改，我国外汇管制进一步放开，外资冲击更加明显，同时我国房地产市场相对成熟，利用这些数据进行实证分析，这样得出的结果更加符合我国未来房地产市场的变化规律。

四、回归结果与解释

（一）回归结果

笔者针利用有关数据得出以下估计结果：

表2一线城市楼价影响因素回归结果

说明:（1） 括号中的数字为参数估计量t检验值（2）*，**，***表示通过显著性水平为10%，5 %与1%的t检验。

表3二线城市楼价影响因素回归结果

说明:（1） 括号中的数字为参数估计量t检验值（2）*，**，***表示通过显著性水平为10%，5 %与1%的t检验。

表4三线城市楼价影响因素回归结果

说明:（1） 括号中的数字为参数估计量t检验值（2）*，**，***表示通过显著性水平为10%，5 %与1%的t检验。

从回归结果上看：

   1、供给方变量：对于一线城市，土地价格上升1%，房地产价格上升0.03%；对于二线城市，土地价格上升1%，房地产价格上升0.01%；对于三线城市，土地价格变量未通过检验，说明土地价格对房地产价格影响不显著。一二线城市回归结果对H1提供足够支持，但三线城市回归结果与H1相违背。

2、需求方因素：对于一线城市，人均GDP与房价呈正相关变动，并且影响非常显著，但购房者预期对房价影响则不显著；对于二线城市，人均GDP与房价关系不显著，但是购房者预期与房价呈正相关变动，而且关系密切；对于三线城市，人均GDP与房价呈正相关变动，但是影响较小，购房者预期与房价呈正相关变动，影响较大。综上所述，回归结果支持H2。

3、地方政府变量：一线城市与三线城市地方政府财政收入占GDP比重对房价影响不显著；二线城市地方政府财政收入占GDP比重与房价呈正相关关系，但是影响较小。因此，回归结果未能支持H3。

4、货币政策变量：人民币实际汇率对一线城市房价影响并不显著；人民币实际汇率与二线城市房价呈负相关关系，而影响较小；人民币实际汇率与三线城市房价也呈负相关关系，但影响较大。综上所述，回归结果未能支持H4。

（二）关于回归结果的进一步解释

从上面对于回归结果的报告中可以看出, 虽然一二线城市供给方成本因素对房价的影响在统计意义上可以通过显著性检验, 但从经济意义上来看影响较小，一线城市土地价格上升1 %导致房屋价格上涨0.03 %，二线城市土地价格上升1%，导致房屋价格上涨0.01%，三线城市土地价格对房价影响不显著。这表明由于房地产行业的利润率较高, 而且在许多地方由于需求因素或者政府干预所带来的扭曲, 房地产行业的定价并非成本定价, 从而价格的变动在很大程度上并未反映成本的变动。

从需求方因素来看, 一线和三线城市人均GDP对一线和三线城市房地产价格的影响从经济意义和统计意义上都较为显著, 这表明收入约束依然是目前一线和三线城市房地产需求的瓶颈，收入的增长会明显带来房地产需求的增加, 从而推动房价的上涨。对于二线城市，人均GDP与房价并无明显关联，表明在二线城市，收入对房地产需求约束不大。另外，引入购房者预期是本文的一个创新之处，过去的学者认为中国目前的自有住房率较低, 对房屋存在刚性需求,因此房地产价格预期对房地产价格影响不大，但是根据实证分析结果我们发现在二三线城市，购房者预期对房地产价格有重要影响，这表明二三线城市购房者对改善性住房等需求增加。

从地方政府因素来看，一线和三线城市政府财政收入占城市GDP比重对房价影响不大，说明一线和三线城市政府对房地产市场干预减少， 政府财政收入构成转变。但二线城市政府财政收入占城市GDP比重与二线城市房价呈正相关，这表明由于存在着切身的利益关系, 多重驱动下的二线城市地方政府努力防止房价下滑, 从而为房地产供应商提供各方面的支持, 包括实际的政策支持和口头支持, 对二线城市房地产泡沫形成具有较大推动作用。

从货币政策因素来看，回归结果与假说4相悖，这说明一线城市由于“限购令”及政府管制等原因，国际热钱难以自由进出房地产市场进行逐利，而在二三线城市的房地产市场存在较多国际投机者的资金，在人民币实际汇率上升时，国际投机者大量销售房产，套现资金，导致房地产供给增加，房价下降；而人民币实际汇率下降时，由于近年来中国发展势头强盛，再加上近期“一带一路”，亚投行等战略部署，国际投机者对人民币持长期增值的预期，而房地产作为长期保值的投资品，是国际投机者重要投资选择，因此投机者追加资金加入二三线房地产市场，导致二三线房价上升。

五、结论和政策建议

（一）主要结论

1、土地价格对房价的影响在经济意义上不显著。这表明房价的决定因素主要不在供给方，至少不在供给成本方面，这可以部分验证房地产行业存在较大的利润空间。

2、在一线和三线城市需求因素中的人均GDP对房价的影响较为显著。这表明一三线城市房价的一个重要推动因素是人均收入水平的增长。但是对于二线城市，由于人均GDP相对三线城市较高，而房价相对于一线城市较低，因此人均收入水平并未成为制约二线城市投资者对房地产的需求。此外，与过去学者认为中国房地产存在刚需，房价的预期对房价影响不大的观点不同，笔者发现在二三线城市，需求因素中的投资者预期对房价影响比较显著。

3、在一线和三线城市，地方政府对房地产价格影响不显著，这说明一三线城市地方政府改革已取得明显进步，“土地财政”现象减少；而在二线城市，地方政府仍对房地产价格有一定影响。

4、人民币实际汇率与二三线城市房价呈负相关。结果表明二三线城市房地产市场中存在大量国际投机者的资金，汇率的变动将影响国际投资者对二三线城市房地产市场的投资决策。

（二）主要政策建议

1、 二线城市地方政府减少对房地产市场干预。分税制改革直接赋予了地方政府新加税种的权利,而在财政支出不断增加的压力下, 地方政府的创收动力可想而知。而和房产有关的各种税费明显成为了许多地方政府的主要收入来源, 这就很难保证地方政府在贯彻中央关于房价调控政策时能够落实到位。经过多年努力，一线城市和三线城市地方政府改革取得成效，税收结构改变，但是二线城市地方政府对房地产市场干预仍旧较大，只有继续弱化二线城市地方政府和房地产市场的联系, 中央政府的政策调控目标和渠道才能统一, 取得真正的实效。

2、一线和三线城市地方政府增加经济适用房等面向中低收入阶层类型的住房供应量。收入水平是制约一线和三线城市中低收入阶层住房需求的瓶颈, 提高他们的收入水平会带来由于刚性居住需求导致的住房实际需求的增加, 在统一市场的前提下会进一步推动目前已经存在泡沫的房地产价格的上扬。而经济适用房等福利性住房的供应,等于变相增加了中低收入阶层的补贴, 提高了他们的收 入, 从而为抑制市场价格的上涨提供可能。

3、二三线城市政府加强对房地产交易的管理。作为一个城市的经济发展基础，房地产行业的健康发展能带动相关产业的蓬勃发展，有利于城市的经济繁荣和进一步增强城市竞争力。但国外投机资金常常以合法和非法渠道进入二三线城市房地产市场，参与房地产市场炒作，不断抬高房地产价格，增加政府宏观调控的难度和金融管理的风险。二三线城市政府应该加强对房地产市场交易的管理，如出台二手房交易限制以及继续完善购房实名制等措施；利用大数据分析对房地产项目下跨境资本的结构、数量和动向进行数据搜集、统计、监测和分析，预测跨境资本的意图和动向，防止大量国际热钱进出，造成二三线城市房地产市场崩盘。

4、二三线城市政府合理引导公众对房价预期。从本文实证结果可知投资者预期对二三线城市房价影响显著，正确引导公众对房价的理性预期，将对当地房地产市场的健康发展发挥重要作用。由于房地产行业是资本密集型产业，“羊群效应”能诱发、膨胀公众的购房需求，加上房地产开发商有价格设定优势，公众的盲目预期往往会对房地产市场的交易价格产生巨大影响。因此，二三线城市政府有责任及时发布房地产市场的相关信息，从各个环节加大房地产市场的透明度，引导公众的理性预期，减少公众因盲目预期造成房地产市场的泡沫增大的风险。

参考文献

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